迎接新一轮黄金牛市，资金流框架下的金价.docxVIP

一、资金流框架的黄金分析 投资品价格背后是其供需关系。投资者对其需求意愿提升，而供给难以满足需求，则体现为价格上涨。价格上涨的过程可以看做是对投资品的拍卖过程，由出价高者得。黄金的定价也是如此，我理解为人们对黄金的需求意愿反面就是人们在得不到黄金时的焦虑感。而这种焦虑感的产生可能和对货币贬值的担忧、其他投资品的收益率偏低或避险等等有关系。如此，金价就是人们对这种焦虑的定价。 资金（货币）由银行通过贷款产生，银行收回本金和利息的方式流入银行。社会上的各种交易既不能创造也不能消除货币。资金的流入和流出，是资金从一个人（企业）手中转到另一个人（企业）手中。如果把购买当成流入，卖出当成流出，则流入和流出始终相等。 股市、债市、房地产等，这些资产只是资产，不能像杯子可以装水一样容纳资金。我们所谓资金流入地产、流入股市、流入债市，可以理解为有交易这些资产意愿的货币量的提升。 各类资产的升值和贬值是跃变式的，并不连续。资产的价值产生于人们的意识，通过投票（买卖）来形成共识。社会上的各种消息（利好或利空）刺激人们的意识，形成定价。 本文主要从资金流动的角度来理解金价。我简单地把资金的所有权分为三类：银行、实业和投资者。实业资金以维持实业经营为主，可购买商品进行投资，较少投资股票、债券和黄金等；投资者资金以投资股票、债市、商品和黄金为主；而所有的资金均主要以存款形式存放于银行（社会流动的纸钞除外）。这三类资金的主要的流动方式如下图所示。 实业资金池：不可投资股票、债券、黄金，可投资商品债权融资归还本金 实业资金池： 不可投资股票、债券、黄金，可投资商品 债权融资 归还本金 债权利息 存款 存款利息 银行资金池 利息 债权 增发 融资股票 分红 债权融资 归还本金 融资 利息 存款 归还 本金 存款 利息 投资者资金池： 股票、债券、 商品、黄金 交易视角下，金价上涨的背后是人们对黄金购买意愿的提升，也可以理解为想购买黄金的资金量的提升。购买黄金资金量的提升主要来自两个方面：（1）投资者手中的资金总量提升——投资者资金池扩大；（2）有购买黄金意愿的资金占比提升——黄金相对于其他投资品的性价比提升。 由此可以解释为何全球名义 GDP 增长较快的时候金价更容易上涨。经济发展快的时候也是融资需求旺盛的时候，从银行流出的资金增多，致使实业资金池和投资者资金池扩大。假设投资者投资于黄金的比例不变，增量资金流入提升黄金的需求，致使金价上涨。换个角度来理解，名义 GDP 增长较快的时候，也是人们变得更加富有的时候（财富效应），越富有对黄金的需求越旺盛。 图 2：金价和全球名义 GDP 呈现明显的同向特征 图 3：全球经济增长越快，金价越容易上涨 资料来源：wind、 资料来源：wind、。对数坐标系，斜率代表增速 而众多投资者意识中有着错误的常识，认为金价在经济差的时候上涨，经济好的时候下跌。这种错误的形成可能因为在经济下降到最差之前，金价就启动上涨，成为债券外少有的价格上涨品种，比较引人瞩目。而到经济复苏的时候黄金价格也在上涨，但因为股票和商品也在上涨，黄金就变得没那么引人注目。 我们接下来讨论黄金在不同经济阶段的表现。逆经济政策影响资金流动。利率下降，刺激融资需求抑制存款需求，从而阻止资金流入银行，对投资者和实业都是如此。利率上升，则抑制融资需求刺激存款需求，加速资金回流银行。 图 4：利率下行，刺激融资需求 图 5：利率上行，提升存款需求 利率 利率 利率 利率 融资需求 资料来源： 资料来源： 存款需求 我们假设存在无政府干预下的一个经济体，其利率方向和经济发展一致，如下图绿线（既代表利率走势又代表经济走 势）所示：经济衰退利率下行，经济复苏利率上行。即经济衰退和融资需求走弱，互为因果；融资需求走强和经济复苏互为结果。绿线所代表的利率我们称之为均衡利率。 下图紫线代表了政府主导下的利率，我们称之为合意利率，也是政府的逆经济周期调价的手段。在经济好的时候担忧通胀或者经济过热，政府倾向于提高利率抑制融资需求；经济差的时候则降低利率刺激融资需求。 在经济好的时候合意利率高于均衡利率，则会抑制经济增长，表现为在经济下行阶段加速经济下行，在经济上行阶段降低经济增速。经济差的时候合意利率低于均衡利率，低利率刺激经济增长，表现为在经济下行阶段减缓经济下行速度，在经济上行阶段加速经济上行。 由以上推导，我们得到政府干预下的经济走势示意图，如下图黄线所示，黄线基本上也代表了融资意愿。 图 6：经济发展和利率走向示意图 在经济下行初期，如 O-X 段所示，合意利率高于均衡利率，经济加速下行。实业融资需求走弱，因合意利率较高，资金加速回流银行和投资者资金池。投资回报率较低而贷款利率较高，此阶段投资者的融资需求也会走弱，存款需求较强，致使投资者资金池缩小，可投资资金减少