高利润驱动下，铜矿资本开支能否再迎高增.docxVIP

一、铜矿资本开支的影响因素 我们知道一家企业的开支是基于项目的良好预期前景，只有这个项目盈利想象空间特别好，企业才会加大支出。对于铜矿企业来说，这个朴素常识也同样适用。我们看到铜矿资本开支向上扩张周期都是在铜价上涨时，比如：2002-2007年、2010-2012 年及 2017-2021 年，这是因为铜价持续上涨过程中铜矿企业盈利丰富，基于对股东回报最大化的目的，企业有较强的动力去扩产。而我们也看到在铜价下跌或者维持在相对偏低位的过程中，铜矿企业的资本开支也在扩大，比如：1990-1991、1992-1996 和 2000-2001 年，我们认为这是由于大型铜矿带被发现且主要矿业国政策鼓励的结果，比如：90 年代初智利Escondida 铜矿开始采矿。 图表 1：铜矿资本开支与伦铜价格 铜矿资本开支与伦铜价格 150000 15000 100000 10000 50000 5000 2023E202120192017201520132011200920072005200320011999199719951993199119890 0 2023E 2021 2019 2017 2015 2013 2011 2009 2007 2005 2003 2001 1999 1997 1995 1993 1991 1989 资本支出（百万美元）（左轴） 伦铜价格 资料来源：Wind 中信期货研究所 、铜价 利润是驱动铜矿企业扩大资本开支的根本因素。我们看到铜矿企业的资本开始大幅扩张都是发生在铜价上涨趋势或者铜价高位的时间段，过去 20 年有三轮 较为经典的铜价上涨驱动铜矿资本开支上升的案例，分别为 2000-2008 年、 2010-2012 年和 2017-2021 年。 在 2000-2008 年铜价从1500 美元左右攀升到 6000 美元以上，涨幅超过 3 倍， 突破了 2000 年以前铜价长期震荡的高点 3000 美元，这无疑打开了铜矿企业的利 润空间，基于对股东利润最大化的诉求，铜矿企业资本开支迎来长达 9 年的爆发 式增长，年均复合增速高达 26.8。 在 2010-2012 年铜价进一步走高，这轮伦铜价格上涨约 2 倍，上涨幅度明显 小于 2000-2008 年那轮，但绝对价格明显高于 2000-2008 年那轮，2010-2012 年 间铜价维持在 7000-9000 美元，铜矿企业利润处于历史非常好的水平，铜矿企业再度出现积极的扩张，2010-2012 年间铜矿企业资本扩张年均复合增速高达 31。 在 2017-2021 年铜价再度出现了大幅上涨，这轮铜价上涨约 1 倍，上涨幅度 明显小于 2000-2008 年和 2010-2012 那两轮，但绝对价格却高于前两轮， 2017-2021 年间铜价维持在 6000-10000 美元，伦铜整个价格的运行重心逐步从 1500-3000 美元抬升到 6000 美元以上，这意味着矿企的利润是有保证的，但由于 2010-2012 年那轮铜矿企业扩张一度带来 2013-2016 年铜矿供应过剩，2017-2021年这轮铜矿企业扩张略显谨慎，2017-2021 年铜矿企业资本扩张年均复合增速只有 7.3。 我们也看到在 1989-1996 年间，这期间伦铜价格维持在 2000-2500 美元波动， 但是全球铜矿资本开支高增长，这期间铜矿资本开支年均复合增长 19.9。这说明全球铜矿资本开支的影响因素并不只有铜价一个，还受到主要产矿国政策及大型矿带发现等因素影响。 图表 2：89-96 资本开支与铜价 单位：百万美元，美元/吨 图表 3：00-08 资本开支与铜价 单位：百万美元，美元/吨 铜矿资本开支与伦铜价格 铜矿资本开支与伦铜价格 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 19960 1996 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 8000 6000 4000 2000 20080 2008 资本支出（百万美元）（左轴） 伦铜价格  200720062005200420032002200120001995199419931992199119901989资本支出（百万美元）（左轴） 伦铜价格 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1995 1994 1993 1992 1991 1990 1989 资料来源：Wind Bloomberg 中信期货研究所 资料来源：Wind Bloomberg 中信期货研究所 图表 4：10-12 资本开支与铜价 单位：百万美元，美元/吨 图表 5：