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1.8 月 15 日 MLF 缩量降价续做，央行意外降息
2022 年 1 月份，1 年期 MLF 操作利率由 2.95%降至 2.85%，7 天期逆回购操作利率由 2.2%降至 2.1%，此次 MLF 和公开市场逆回购利率下降 10 个基点，均为今年以来第二次降息。此外，央行公告中提及投放 MLF规模 4000 亿元，结合 8 月 MLF 到期规模 6000 亿元的数据，本次 MLF 操作实为缩量降价续做。
受降息公告利好影响，债市反应强烈。 8 月 15 日 10 年期国债到期收益率回落，国债期货全线收涨。当前，长端利率再度上升，主要考虑以下原因：1）市场利率偏离政策利率，8 月下旬以来在稳增长预期下，资金需求增加，市场利率震荡上行；2）美国通胀超预期，加息可能性上升，导致资金外流；3）重要会议当前，政策层面具有不确定性，投资者不敢贸然发力；4）地产政策效果仍不明朗，实体融资需求尚无明显回升，构成市场利率上升的基础仍弱，需保持观察。
图表1. 政策发布后 10 年期国债和国开债收益率下行
10年期国债到期收益率（%） 10年期国开债到期收益率（%）
2022-8
2022-8-15,2.83
2022-8-15,2.66
3.1
3.0
2.9
2.8
2.7
2.6
2.5
2.4
2022-1 2022-2 2022-3 2022-4 2022-5 2022-6 2022-7 2022-8 2022-9
资料来源：Wind，东亚前海证券研究所
降息+缩量，寻求经济增长和通货膨胀的平衡点
央行此次释放的缩量+降息双重信号，旨在防止资金空转、寻找稳增长和防通胀之间的平衡。考虑到国内外经济周期不同，在海外高通胀和加息的背景下，央行本次降息超出市场预期，修复经济的紧迫性已超过通胀压力带来的副作用，需要进一步加码货币政策以稳定经济大局。结合 7 月社融、人民币贷款和 M2 数据来看，当时货币供应量充足，但落实到实体经济的过程存在阻滞：2022 年 7 月社融增量较上年同期下降 29.68%，创新冠疫情以来新低；7 月人民币贷款增量 6790 亿元，较市场预期少增 4042 亿元，同样超预期放缓；7 月 M2 同比增长 12%，同比增速创近 6 年
来新高，M2-社融剪刀差持续走高，实体融资需求不理想，因此央行通过此番操作释放“防止资金空转、脱实向虚”的政策信号。
图表2. 7 月社会融资规模创新冠疫情以来新低为 7561 亿元，同比降幅 29.68%
社会融资规模当月值（万亿元）当月同
社会融资规模当月值（万亿元）
当月同比（%，右）
6
5
4
3
2
1
20
2020-01
2020-02
2020-03
2020-04
2020-05
2020-06
2020-07
2020-08
2020-09
2020-10
2020-11
2020-12
2021-01
2021-02
2021-03
2021-04
2021-05
2021-06
2021-07
2021-08
2021-09
2021-10
2021-11
2021-12
2022-01
2022-02
2022-03
2022-04
2022-05
2022-06
2022-07
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40
-60
资料来源：Wind，东亚前海证券研究所
图表3. 7 月新增人民币贷款 6790 亿元，同比增速-37.13%
新增人民币贷
新增人民币贷款当月值（万亿元）
同比增速（右，%）
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
2020
2020-01
2020-02
2020-03
2020-04
2020-05
2020-06
2020-07
2020-08
2020-09
2020-10
2020-11
2020-12
2021-01
2021-02
2021-03
2021-04
2021-05
2021-06
2021-07
2021-08
2021-09
2021-10
2021-11
2021-12
2022-01
2022-02
2022-03
2022-04
2022-05
2022-06
2022-07
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
资料来源：Wind，东亚前海证券研究所
图表4. 7 月 M2 为 257.81 万亿元，同比增长 12%，M2-社融剪刀差持续走高
M2（万亿元）M
M2（万亿元）
M2同比增速（右，%）
M2-社融剪刀差（右，%）
260 12
10
250 8
240 6
4
230 2
220 0
-4210 -2
-4
200 -6
资料来源：Wind，东亚前海证券研究所
MLF 引导LPR 下调，企稳
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