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2022年驰宏锌锗研究报告 一、驰宏锌锗：中铝旗下铅锌平台 1.1、公司简介：中铝集团旗下铅锌专业化经营平台 公司控股股东为云南冶金集团，实际控制人为中铝集团 。云南驰宏锌锗股份有限公司 （600497.SH）成立于 2000 年，前身为 1951 年成立的云南会泽铅锌矿。公司是集采矿、选矿、 冶金、化工、深加工、贸易于一体的大型国有控股公司，具备铅锌锗的完整产业链。公司于 2004 年 4 月在 A 股上市，2018 年云南省国资委与中铝集团签署股权无偿划转协议，将云南冶金集团股 权划归中铝集团持有，公司的控制人变更为中铝集团，最终实控人为国务院国有资产监督管理委 员会。目前公司的控股股东为云南冶金集团股份有限公司，持股比例为 38.19%。 锌、铅采选冶炼构成公司利润的主要来源。公司是国内资源自给率较高、冶炼规模最大和产业链 最完整的大型铅锌企业之一，目前具有年采选矿石 300 万吨、矿产铅锌金属产能 40 万余吨、铅锌 冶炼产能 63 万吨、银 150 吨、金 70 千克、锗产品含锗 60 吨，镉、铋、锑等稀贵金属 400 余吨 的综合生产能力。2021 年实现总营业收入约 217 亿元，主营业务毛利率为 16%。营业收入中占 比最大的业务为有色金属产品贸易，但毛利水平仅为 0.13%。锌、铅金属的采选冶炼业务的营收 占比分别为 38%和 13%，是公司的第二、第三大业务。锌、铅金属的采选冶炼业务的毛利率分别 为 27%和 16%，构成了公司利润的主要来源。此外，银产品和锗产品在公司总营收中占分别为 4% 和 2%。其中银产品主要来自铅锌矿中回收的伴生银，毛利水平高达 46%。锗产品近年来毛利率 明显提升，2021 年公司锗产品的毛利率达 37%。 1.2、财务状况：盈利增强，资产负债表持续修复 公司营收、净利润稳步提升。公司的铅锌主产品的毛利率相对较高，2018 年以来公司的盈利能力 保持相对良好，2017-2019 年公司的净利润分别为 11.55 亿元、6.23 亿元、7.77 亿元。2020 年受 和玻利维亚项目长期资产计提减值准备的影响，净利润水平显著下降。2021 年和 2022H1，公司的净利润同比分别提升 511%和 71%，保持了良好的增长势头。资产负债表持续修复，财务状况改善。2017 年底公司完成定增募集资金 38.37 亿元，主要用于偿 还银行贷款及项目投资，降低了公司的负债规模。公司保持较高的盈利水平，持续较好的现金流 带动公司资产负债表持续修复，公司整体资产负债率连续下降，由 2015 年最高点的 66%降至 2022 年中报的 38%，财务费用持续下降，财务状况大幅改善。 1.3、资源禀赋优异，矿冶一体经济效益明显 矿冶一体化布局，铅锌矿自给率高。公司目前形成了铅冶炼产能 23 万吨，锌冶炼产能 40 万吨， 公司 2021 年锌及锌产品的产量达 43.38 万吨，在国内仅次于陕西有色集团。在冶炼布局上，公司 配套矿山开发实行“矿冶一体化”发展，四座冶炼厂均配备自有在产矿山，云南会泽矿区配套云 南会泽冶炼基地，云南彝良矿区配套云南曲靖冶炼基地，内蒙古荣达矿区配套呼伦贝尔驰宏冶炼 基地，云南永昌铅锌配套云南永昌锌冶炼厂，实现了冶炼厂和矿山一一对应，冶炼厂原料自给率 得到保证。2021 年公司的铅锌矿自给率达 75%，处于行业相对较高的水平。 锌矿自给率较高，锌产品毛利率处于行业较高水平。根据紫金矿业2019-2021年的经营数据，锌采矿环节的毛利率为31.71%-47.87%，锌冶炼环节的毛利率为4.46%-10.06%。锌矿的自给率决定了企业能够在多大程度上获取采矿环节利润，决定了公司金属锌业务的综合毛利率。锌板块公司中，拥有矿山资源较少、锌矿自给率较低的公司，近年来的毛利水平偏低；驰宏锌锗、紫金矿业和中金岭南的矿山资源储备雄厚，使公司能够不必担心矿石原材料涨价，最大限度享受锌产品、锌矿石涨价的收益，是公司今后业绩长期稳定增长的重要保障。 会泽、彝良主力矿山贡献主要铅锌矿产量。公司在国内矿山主要来自驰宏会泽矿业、彝良驰宏、 驰宏荣达矿业、云南永昌铅锌、云南澜沧铅矿、西藏鑫湖矿业六家分子公司。公司目前形成了年 采选矿石 300 万吨、矿产铅锌金属 40 万余吨的生产能力。2021 年，公司总体矿产金属量略有下 降，矿产铅、矿产锌分别为 8.99 万吨和 24.13 万吨，国内市占率分别为 2.05%和 6.05%。云南的 会泽矿业和彝良驰宏为公司两大核心主力矿山，合计贡献了公司 83%的锌矿产量和 71%的铅矿产 量。 主力矿区品位超高，资源开采经济效益明显。公司的两大核心主力矿山中，会泽矿是国内品位最 高的铅锌矿山，锌、铅品位分别达到 21.6%和 7.2%。彝良矿的锌、铅品位分别为 18%