公司治理培训资料课件.pptVIP

理论和现实的出入并不一定说明理论是错误的。问题在于进行理论研究需要前提假设。MM定理的前提假设是资本市场是非常完善的。如果这个资本市场是非常完善的、充分竞争的，实际上就没有必要考虑公司治理结构对公司的融资成本的影响。也就是说，若资本市场是完善的，任何形式的治理结构都将会是一样的。 现实中资本市场是不完善的，公司治理问题必将影响公司价值和公司的融资成本。 * 为什么不同的融资方式和不同的治理结构会对公司的融资成本以及公司的价值有所影响？ 第三十页，共八十四页。 第三节 代理成本与资本结构 代理成本定义：代理成本是指因有关各方的利益冲突而发生的费用。 企业融资活动的利益冲突可归为两类：一是股东和企业家之间的利益冲突；二是股东和债权人之间的利益冲突。 前者表现为由于企业家没有持有企业的全部股份，使得他的努力带来的企业赢利增加不能全部为自己获得，但要承担这些努力的全部成本：如企业家花钱(购买豪华轿车)的成本由全体股东承担，但花钱的好处企业家自己独享。即存在收益的外部性和成本的外部性。由此导致在选择项目时，企业家可能更愿选择那些能给自己带来好处的项目，而不是追求那些能实现企业价值最大化的项目。这与股东的利益相冲突。——（冲突一） * 行为主体的利益冲突？ 第三十一页，共八十四页。 债权人希望企业选择风险小的项目，股东则愿意为了高回报率选择高风险的项目等，即所谓的资产替代效应。由于债权人最多只能得到本金和事前约定的利息，而股东则可以得到全部偿债后的剩余， 当企业遭遇失败时，股东因受有限责任的保护，仅以出资的部分为限来承担风险，所以，股东希望选择那些高回报的项目，而高回报一般来说总是伴随着高风险。这意味着，股东更愿意“赌一把”，尽管这样做会降低企业的价值。由于在高风险的情况下，债权人也要承担企业投资失败的风险，而债权人又不能从承担风险中得到更多的回报，显然，债权人希望企业投资的项目风险尽可能的低。——冲突二 * 第三十二页，共八十四页。 当不存在信息不对称和交易成本，这些利益冲突都可以通过合约来解决，不会形成代理成本，自然不会影响企业价值。但现实中交易成本的存在，这些利益冲突的存在将给企业价值产生重要影响。比如，经理和股东之间的利益冲突将导致企业选择那些能给企业家带来最大利益的项目，而不一定是企业价值最大化的项目。在债权人和股东的冲突中，股东会选择风险程度较高的项目，并不一定以企业价值最大化为目标。 企业的实际价值可以理解为交易成本为零时的价值减去代理成本后的价值。既然融资过程中利益冲突会影响企业的实际价值，人们自然希望寻求一种可以使代理成本最小的资本结构。人们把探讨解决这一问题的理论称为资本结构的代理成本理论。 * 第三十三页，共八十四页。 詹森和麦考林(Jensen and Meckling)在1976年的一篇文章中对此问题进行了探讨。他们首先确认了上述提到的在股东与经理人、股东与债权人之间的两类利益冲突。他们认为，由于债务可以缓解股东与经理人之间的利益冲突，尽管同时会带来后一种利益冲突，但通过权衡，企业可以确定一个能使总体代理成本最小的债务水平。 * 引用次数最多的文章 第三十四页，共八十四页。 例 ：设想有一个业主管理的企业，价值20万元，业主持有100％的股份，没有人和他分享股权，因此，不存在经理人和股东之间的矛盾。假如现在该企业有一个需要投资50万元的项目。投资后，可以得到的收益为80万元。因此，这个项目上马后，企业的价值就会达到100万元。但是，企业主没有足够的钱来投资，需要进行外部融资。如果他计划把总资产的一半股份出让，市场对这一半的股份的定价将是多少?会不会是企业价值的一半即50万元呢? * 第三十五页，共八十四页。 如果买股票的人足够理性的话，可能不会出资50万元。因为他会想到，如果自己买下这一半的股份，企业家努力工作的积极性就会降低，乱花钱的积极性就会提高。因为在所有权都是企业家自己的情况下，投资所发生的成本和收益都是由企业家自己来承担；而当所有权稀释后，成本和收益就不完全由企业家自己来承担。因此，同样是50万元的投资，投资收益可能就不能达到80万元了，而可能只有60万元。这样，企业的价值也就只是80万元，低于原来的100万元。企业价值减少的20万元被我们称为股票的代理成本。如果买股票的人足够聪明、足够理性的话，他只会支付40万元，而不是50万元。 * 第三十六页，共八十四页。 这就是典型的外部化问题。一旦有一半的股权给了别人，50％的收益就外部化了。此时，在业主个人看来是最优的决策，在企业整体看来却可能不是最优的，二者之间的差额形成了代理成本。成本同样也有外部化问题，致使企业家节约成本的动力也变小