政府补助信号效应的实证研究.docxVIP

? ? 政府补助信号效应的实证研究 ? ? 　　F273.1；F812.45 A 　　根据同花顺iFinD数据，统计上市公司2016年财报营业外收入的政府补助金额发现，A股3222家上市企业中有2893家企业获得政府补助，占比约9成，共计1655.65亿元。政府补助以其庞大的规模和社会意义，成为学术研究的重点。以往对于政府补助的研究，主要集中在对效率和效果的评价，如企业业绩、研发投入、企业创新等(Wu等，2012[1]；Eui等，2016[2]；Philipp Boeing，2015[3])。而对政府补助信号效应关注较少，且仅仅停留在回答“是”与“否”的问题上。 　　政府补助是弥补市场失灵，引导产业资金流向，实现国家经济目标和社会目标的重要手段。如Aihua等(2016)[4]研究认为政府补有助于企业获得更多的银行借款，且这种影响对于民营企业更加显著。郭晓丹等(2011)[5]研究了政府补助对于战略性新兴产业的信号效应，认为其对于企业产生了“认证效应”和“光环效应”，获得了社会投资者的跟进。雷朋等(2015)[6]采用了两阶段模型检验了政府补助对中国工业上市公司融资约束有显著的缓和作用。 　　政府和社会投资者追求目标不一致，这种矛盾影响了政府投资的引导作用。Robin(2010)[7]利用博弈论模型分析了这种矛盾性，认为政府补助在减缓信息不对称、向社会投资者传递优势信息的同时，政府与社会投资者的行为目的是不一致的。政府补助偏好于选择社会收益大于私人收益的项目，社会投资者则偏好高私人收益回报的项目。这种目标的不一致性，使得社会投资者是否跟进政府补助的信号效应是考虑其私人收益最大化权衡的结果。然而，Robin对社会投资者投资与政府补助的决策差异仅通过模型推导，并未通过实证数据检验。 　　对于陷入财务困境的上市公司，往往出现越补越亏和政府补助“依赖症”的情况，政府补助能否同样吸引社会投资者跟进存在争议。潘越等(2009)[8]论证了财务困境企业收到政府补助对促进国有企业和强政治关联的民营企业的长期业绩作用并不明显。杜勇等(2016)[9]发现获得政府补助的上市公司在亏损当年会减少亏损，但是长期来看，由于寻租等成本加大了企业负担，政府补助对于亏损企业的业绩扭亏存在抑制作用。社会投资者跟进目标在于私人回报最大化，那么对于亏损企业收到的政府补助，其是否会因为顾虑业绩扭转受限等因素而放弃跟进是一个值得思考的问题。 　　本文通过A股上市公司2012～2016年数据分析，发现受到政府补助的企业，能够得到社会投资者跟进。社会投资者跟进政府补助的行为也是部分理性的，企业的盈余管理行为反而加大了部分理性的社会投资者对于政府补助的跟进。特别是机构投资者也存在跟进政府补助的行为，但是对于财务困境企业，政府补助与机构投资者投资负相关。同时，机构投资者在跟进政府补助时不会受到企业盈余管理的影响，是更为理性的社会投资者。 　　1 理论分析与研究假设 　　1.1 政府补助的社会投资者跟进行为 　　信息不对称引起的市场失灵是企业难以吸引投资的重要原因之一(Berger等，1998)[10]，而政府作为外部主体可以利用其信息优势起到客观的认证作用，传递出政策支持、企业绩优的信号。政府比社会投资者有更强的项目筛选动机，而社会投资者更多的存在搭便车行为(Meuleman等，2012)[11]；政府拥有的专家和技术优势，使其获得的信息要远多于传统的财务分析信息；Ueda等(2010)[12]发现在激烈的竞争市场中，企业出于自我保护的需要不会向社会投资者披露核心产品和专利的关键信息以换取更多的社会投资，而向政府披露则减少了这种披露风险。政府通过发放政府补助，可以很好地弥补社会投资者的信息不足和分析信息困难等问题。基于以上分析，提出假设1： 　　H1：政府补助会产生积极的市场反应，社会投资者会跟进政府补助。 　　1.2 政府补助财务困境企业的社会投资者跟进行为 　　对于财务困境企业收到政府补助的效果评价，现有研究普遍认为并不理想。政府补助只能起到短期的业绩扭亏作用，但对长期亏损扭转具有抑制作用(Tzelepis等，2004[13])，不少研究认为政府补助无助于这类企业效率和获利能力的提高：(1)财务困境企业在获取政府补助中常常存在寻租行为，寻租成本对企业长期业绩的改善是不利的；(2)鄢波等(2014)[14]发现有保壳和扭亏动机的企业都能获得政府补助，这种普遍撒网补助的行为，使得政府对于具有扭亏能力的企业甄选不足。黄蓉等(2011)[15]研究发现，仅有不足10%的ST企业能够依靠政府补助成功保壳，政府补助并不能有效帮助财务困境企业成功摘帽。 　　如果政府补助更多出于社会效益和稳定经济发展的考量，此时往往与社会投资者私人收益最大化目标相背离。特别是大量研究和新闻证实了