早幼教行业：幼吾幼，以及人之幼.pdfVIP

证券研究 幼吾幼，以及人之幼 —— 早幼教行业研究 2018.1.31 桑梓 华创证券中小盘 执业编号：S0360517120002 联络方式：+86-21-2057 2503 邮箱：sangzi@ 本报告由华创证券有限责任公司编制 报告仅供华创证券有限责任公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。报告信息均来源于公开资料，华创对这些信息的准确性和完整性不作任 何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。 请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 证券研究 摘要  2018年1月三垒股份（002621.SZ ）公告拟收购早教品牌美吉姆，资本市场关注热点从幼儿 园及以上年段移至低幼龄儿童教育板块。  我们分别从0-6岁人口、园所和幼师数量的供需关系，以及商业模式两个维度剖析早幼教行 业。我们认为，早教行业供需基数小，随着参培率不断上升，其行业增速有望超过幼儿园 板块；早教品牌纷繁多样，待监管介入大浪淘沙之后，规范运营的龙头企业有望剩者为王； 早教格局分散，且其市场化竞争程度强于幼儿园，因此内部管理及资本运营优秀的企业能 更快脱颖而出被公众认可。  此外，通过整理分析A股、港股、美股和新三板早幼教相关上市公司，我们发现当前被收购 标的大多以具备牌照壁垒的幼儿园为多，因此早教行业资本化率上升空间更大。  可关注的相关投资机会有：早教中心、幼儿园、幼师培训、商务楼及住宅周边托班机构。  建议关注标的：威创股份（002308.SZ ）、三垒股份（002621.SZ ）、枫叶教育（1317.HK ）。 CONTENTS 目录 一、教育行业业态中，早幼教资产商业模式属“类零售” 二、0-6岁儿童学前教育需求总基数巨大 三、早教阶段市场供给基数小增长快，幼儿园未来3年或有3.9万所缺口 四、投资判断及相关上市公司标的 五、风险提示 六、附件 ：相关上市公司标的整理 SECTION 1 教育行业业态中，早幼教资产商业模式属“类零售” 教育行业业态中，早幼教资产商业模式属“类零售”  教育是一个综合性很强的行业 ，几乎集社会公益、消费服务、传媒传播于一身。其商业模式多元丰富 ，业态 从学校、课外培训、在线课程、SAAS模式不一而足、层出不穷。  我们可以从这三种大类的盈亏平衡表中分辨些许差别。学校资产对应地产模式 ，单点规划 ，以学费为基础发 展配套业务；线下教培中不论早教中心、K12课外培训还是职业教育都可以对应线下的零售模式 ，单店成功 后讲究的是连锁复制及品牌扩张 ；最后，在线教育对应互联网模式 ，线上的课程不分时间地点且没有区域限 制 ，可直播可录播 ，但相应的 ，其高昂的销售费用是制约发展的因素。 图表1 ：教育三种业务形式的盈亏平衡表对比 类地产模式 类零售模式 互联网模式 学校 线下教培 线上教培 收入 学费（课程费） 〇 〇 〇 教材费 〇 〇 ✕ 住宿费 〇 ✕ ✕ 其他（餐饮、服装等） 〇 ✕ ✕ 成本 教师工资 〇