新时代证券--兼评土耳其股债汇三杀：美联储暂停加息缩表不意味着新兴市场货币贬值压力缓解.pdf

2019 年3 月28 日 宏观经济 美联储暂停加息缩表不意味着新兴市场货币贬值压力缓解 ——兼评土耳其股债汇三杀 宏观点评 潘向东（首席经济学家）证书编号：S0280517100001 刘娟秀（分析师）证书编号：S0280517070002 相关报告 邢曙光（联系人）证书编号：S0280118060007 钟奕昕 （联系人）证书编号： S0280118040021 国际经济及大宗商品：为什么中国国债收  近期土耳其货币危机的原因 益率远低于经济增速？ 近日土耳其资本市场出现大幅波动，3 月27 日土耳其更是上演“股债汇 2019-03-17 三杀”。此次土耳其里拉暴跌的导火索在于，摩根大通于3 月22 日发布看空 国际经济及大宗商品：货币宽松能解决欧 土耳其里拉的报告称，土耳其里拉存在贬值风险，进而导致土耳其里拉兑美 洲经济问题吗？ 元汇率暴跌超过 5%。随后，土耳其银行业监管机构和资本市场监管机构分 别表示，摩根大通看空里拉的研究报告包含“误导和操纵性”内容，并将对 2019-03-10 摩根大通启动调查。土耳其总统埃尔多安则警告称那些看空里拉的投资者将 国际经济及大宗商品：为何美国经济增速 付出非常沉重的代价。从政治层面来看，埃尔多安希望避免里拉过度贬值， 超预期？ 进而能够帮助其赢得3 月31 日的市政选举。 2019-03-03 从经济基本面来看，3 月以来土耳其外汇储备大幅下降，引发市场对土 国际经济及大宗商品：美国菲利普斯曲线 耳其偿债能力以及经济前景担忧。土耳其长期通胀高企，尽管土耳其央行不 “失效”了么？ 断上调利率试图抑制里拉的跌势，但效果并不理想，通胀的走高和货币的贬 值并未有效遏制，还引发投资者对土耳其央行政策产生质疑，进一步加剧资 2019-02-24 本外流、里拉贬值。土耳其资本市场大幅波动的深层次原因是自身经济的结 国际经济及大宗商品：未来美联储缩表走 构性问题。土耳其一直以来都存在贸易逆差，对外贸易的入不敷出则由借外 势如何演绎？ 债来弥补，但外汇储备远远不足以偿付大量的外债。连年的贸易赤字，叠加 2019-02-17 土耳其外汇储备不足，市场对土耳其偿债能力产生质疑，极易引发资本外逃。  2019 年新兴市场贬值压力仍存 2019 年欧洲央行重启货币宽松，美联储暂缓加息缩表，但是新兴市场货 币贬值压力恐难根本缓解，主要原因在于一些新兴市场的结构性问题短期难 以解决，同时，还将面临世界经济增速下滑带来的出口下行压力。 2018 年以来，在强美元周期下，新兴市场货币面临巨大的贬值压力。虽 然2019 年，美国暂停加息、缩表，有利于缓解新兴市场货币危机，但是不 排除以后重启加息的可能性。城市层面的经验研究表明，菲利普斯曲线依然 有效，目前美国实际经济增速远高于潜在经济增速，如果这种情景长期维持 下去，美国的通胀迟早会起来。美联储目前只是暂缓加息，加息周期尚未结 束。 新兴经济体自身存在结构性问题，而这些问题短期内难以解决。由于新 兴经济体经济贸易结构相对单一，严重依赖对外贸易，在全球经济增速放缓， 以及贸易摩擦存在不确定性情况下，新兴市场出口可能会受到严重影响，进 而使新兴市场货币贬值压力长期存在。目前一些主要经济体的增长速度或已 触顶，全球经济衰退意味着需求的减弱，将影响全球对新兴市场出口的需求。 出口需求的减弱将对主要依靠出口红利新兴市场国家的经济造成严重影响。  中美欧经济博弈下的人民币汇率走势 相较于其他新兴经济体来说，中国面临货币危机的可能性较小。这主要 是由于中国不存在上述新兴经济体存在的问题。全球主要国家经济周期趋 同，对人民币汇率的影响是复杂的。但是由于人民币汇率中间价特殊的形成 机制，欧洲经济也会通过影响影响美元指数，来影响人民币汇率。因此，最 终人民币汇率的走势取决于中美欧经济形势、货币政策的博弈。 虽然美联储暂停加息、停止缩表，短期内有利于人民币对美元，但中期 来看，还要看欧洲经济形势以及欧洲央行的行动。如果未来欧洲经济形势进 一步恶化，欧洲央行进一步货币宽松，美元可能走强，这会通过中间价和市 场两个渠道，增加人民币对美元的贬值压力。近期数据显示，欧洲经济略有 好转，如果美国经济相比欧洲经济差，美元指数将面临拐点，人