谁能抵御成本压力~中游制造业盈利能力影 响分析.docxVIP

内容目录 原材料构成与成本传导：悬在中下游制造业头上的达摩克利斯之剑 3 历史复盘：探究原材料上行对各制造业细分板块的盈利能力影响 8 原材料价格上涨何时反应至企业盈利能力上？ 8 制造业板块毛利率是否均会受到负面冲击？ 9 本轮周期中各板块表现有何不同? 10 第一类：毛利率预计受损的板块 10 盈利能力受冲击幅度 11 本轮周期中各板块表现有何不同？ 12 第二类：受景气度上行影响毛利率有望提升的板块 14 微观：寻找对抗成本通胀的制造业企业基因 16 图表目录 图 1：本文逻辑图 3 图 2：各中下游制造业对三类原材料的完全消耗系数 4 图 3：各行业成本敏感性分析 5 图 4：行业生产成本指数和成本传导系数的构建方法 6 图 5：中上游制造业行业成本传导情况（%） 7 图 6：中下游制造业行业成本传导情况（%） 7 图 7：各制造业行业部门成本传递系数计算结果 8 图 8：部分中游制造业板块 2010-2011/2016-2017 年毛利率变动情况 11 图 9：部分中游制造业板块 2010-2011/2016-2017 年净利率变动情况 12 图 10：议价能力与成本控制能力评价指标 13 图 11：相比 2016-2017 年，中游制造业板块抗成本通胀能力变化情况 13 图 12：20Q3 各二级行业综合得分 14 图 13：部分制造业板块景气指标跟踪 15 图 14：1-2 月，工业企业利润高增 15 图 15：美国仍处于主动补库周期中 15 表 1：三轮大宗商品上涨周期下主要原材料涨跌幅对比 5 表 2：申万二级中游制造业细分板块存货周转月数 9 表 3：不同板块毛利率主导因素不同 10 表 4：申万二级板块细分及代表公司一览表 11 表 5：申万二级板块细分及代表公司一览表 14 表 6：本轮周期中各中游制造业盈利能力变化情况预判 16 表 7：原材料上涨周期中具更佳成本通胀防御能力的企业名单 17 自新冠疫情冲击以来，全球经济加快复苏，美国启动无限量 QE，引领了金融危机以来第三轮大宗商品牛市。自 4 月以来，CRB 指数涨幅达 46%，铜价上行至 9000 美元/吨的历史高位水平。近期原材料价格上涨对市场的潜在影响主要体现于两个方面，宏观层面主要影响分母端：PPI 向 CPI 的传导或引发通胀预期，进而影响宏观政策、市场风格与估值水平；中微观层面主要影响分子端：原材料价格上涨改变利润在上中下游行业间的分配，压缩中下游行业的盈利空间。这引出了当前市场密切关注的几个问题，我们也将在后文展开详细讨论并提出我们的观点： 上中下游行业的成本传导能力有何差异？ 不同中游制造业板块的盈利能力受原材料价格上行冲击的程度如何？ 具有什么特征的企业可以更好的抵御成本通胀压力？ 图 1：本文逻辑图 资料来源： 原材料构成与成本传导：悬在中下游制造业头上的达摩克利斯之剑 在本章中，我们从“完全消耗系数”的角度测算煤炭石油、黑色金属和有色金属三大类原材料在各个中下游行业产品中的构成情况，发现中下游制造业三类原材料占比普遍大于 40%，大宗商品价格上行不可避免地带来一定的成本端压力。另一方面，我们构建并测算了各大类行业的“生产成本指数”和“成本传导系数”；结果表明，中下游的设备制造与可选消费行业（如家电、汽车）的成本传导能力确实明显偏弱，成为悬在中下游制造业头上的达摩克利斯之剑。 完全消耗系数 由于生产性质和原材料构成不同，不同类型的原材料价格上涨对各个中下游行业造成的成本冲击也会有所差异，故有必要对各个行业的原材料构成情况进行整体把握。基于 2018 年投入产出表和列昂惕夫逆矩阵，我们计算了各个中下游行业部门对煤炭石油、黑色金属和有色金属三大类原材料的完全消耗系数。完全消耗系数反映某行业使用的该类原材料在其产品产值中的占比；某类原材料完全消耗系数越高，则该类原材料价格上行对该行业成本影响越大。完全消耗系数同时考虑了直接消耗和间接消耗，比如汽车整车的生产需要直接消耗钢铁，同时汽车整车生产使用的零部件也间接消耗钢铁；而零部件生产设备的构建和维护也需要消耗钢铁，等等。 图 2：各中下游制造业对三类原材料的完全消耗系数 行业部门 完全消耗系数 合计 煤炭石油 黑色金属 有色金属 基础化学原料 61.2% 2.6% 6.4% 70.3% 肥料 49.0% 3.0% 3.8% 55.8% 农药 42.6% 2.4% 3.9% 48.9% 涂料、油墨、颜料及类似产品 35.7% 2.8% 6.1% 44.6% 合成材料 55.2% 2.3% 4.1% 61.6% 专用化学产品和炸药、火工、焰火产品 38.0% 2.5% 9.6%