收益的季节性是由于风险还是错误定价.docxVIP

正文目录 简介 4 模型和校准 5 季节性和季节性反转对收益横截面可预测性的影响 5 模型 8 校准 9 月平均收益率的相关性：数据和模拟 9 FAMA-MACBETH 回归中的季节性和季节性反转 11 月度数据 11 日度数据 14 国家和商品 15 附加验证 16 季节性反转与情绪的季节性相关吗？ 16 套利限制 18 衡量季节性反转的速度 19 季节性、季节性反转和长期反转因子 19 平均月度因子回报和相关性 19 增量信息 20 最大化夏普比率 22 持续性 23 6 总结 23 风险提示： 24 图表目录 图表 1 FAMA-MACBETH 回归：数据与理论 6 图表 2 季节性，季节性反转和长期反转 9 图表 3 季节性反转：同月与其他月平均收益率之间的联系 10 图表 4 在 FAMA-MACBETH 回归中的平均同月和其他月收益率 11 图表 5 季节性和季节性反转 12 图表 6 FAMA-MACBETH 回归中的平均同月和其他月收益率 13 图表 7 日度 FAMA-MACBETH 回归 14 图表 8 国际股票，国家股票指数和大宗商品收益率的季节性和季节性反转 15 图表 9 月度和日度的 FAMA-MACBETH 回归中的季节性和季节性反转：与高情绪和低情绪 Β 的关系 17 图表 10 季节性和套利限制指标 18 图表 11 季节性反转的速度 19 图表 12 因子的月度百分比收益率和相关关系 20 图表 13 季节性、季节性反转和长期反转因子的增量信息 21 图表 14 最大夏普比率 22 图表 15 季节性，季节性反转和它们的结合因子，1946-2016 23 简介 在特定月份上涨的股票往往在下一个同样的月份继续跑赢当月下跌的的股票， （Heaton and Sadka 2008）。例如，如果一只股票已经在 3 月份相对于其他股票的表现良好（差），我们预计它在下一个 3 月份也会相对于其他股票有高（低）的收益。收益的季节性并不局限于股票或月度频率。它们也存在于商品、国家指数中，并且这种异常收益在每日和日内的频率上也会存在。在本文中，我们记录了预期收益横截面的一种新现象：季节性反转。这些反转的存在表明，收益的季节性可能来自于错误定价。 收益的季节性可能来自于风险或错误定价。一项资产如果在某一时期比其他时期有更具系统性风险，那么该资产在该时期就可以获得不成比例的风险溢价。另外，投资者对风险资产的需求从一个时期到另一个时期的系统性变化可能使资产价格与基本价值脱节。例如，如果投资者在年初倾向于青睐小股票而不是大股票，那么他们的超额需求将可以预见地推动小股票的估值在每年 1 月上升。 我们提出以下测试以区分对收益率季节性的两种相互矛盾的解释：如果它们是 由错误定价引起的，它们应该被季节性反转所抵消。为了说明我们的观点，假设一 些股票由于需求过剩，投资者在 1 月份显著地获得 5%的额外收益。然而，错误的定价不会永远持续下去，只要没有无限存在的泡沫，资产价格就会收敛到基本价值。因此，如果一些股票的 1 月收益率是 5%“过高”，那么非 1 月份的累计收益率应该是 5%“过低”。否则，价格将进一步偏离基本价值。 这种对季节性反转的预测——一个月内的高季节性收益被另一个月的低季节性收益所抵消——是针对季节性错误定价的具体解释。一个风险因子的溢价在某个月份可能会比较高，因为潜在风险在那个月比其他月份更重要或者被认为成本更高。然而，基于风险的解释并没有对季节性反转做出预测：如果一项资产在某月获得了高于平均水平的收益，则没有理由在其他月份获得低于平均水平的收益。 收益的季节性和季节性反转都是关于过去和未来收益的联系。如果存在收益的季节性，过去的同月收益正向地预测未来的横截面收益：12 月的高收益预示着未来 12 月的高收益。如果存在季节性反转，则过去的其他月份的收益负向地预测收益： 非 12 月的高收益预示着 12 月的低收益。我们发现季节性反转在经济上和统计上显著的。按照同月的平均收益率对股票进行排序，在加了长期反转因子后的 Carhart(1997)模型中最高十分位数减去最低的十分位数的α 值为1.09%(t 值=7.22)；按照其他月份的平均收益率对股票进行排序，这个差的α 值为 0.54%(t 值=4.71)。 我们不能拒绝美国股票的季节性完全反转的零假设。累加约束是关于预期收益的横截面差而不是关于预期收益的时间序列差。我们通过计算一只股票在某月的预期收益(由该月的历史平均收益代表)与其他月份的预期收益之和之间