2023年家电行业可转债梳理（下） 地产下游转债盘点.docxVIP

2023年家电行业可转债梳理（下） 地产下游转债盘点 1. 地产下游转债盘点：科沃、火星、小熊、莱克转债 本系列报告旨在盘点各类转债的“生命轨迹”，一方面将被盘点转债作为深度学习 案例加以研究并给出后市展望，另一方面对案例间的普适性加以总结归纳，以对后市把 握其他相似转债轨迹有所借鉴。 1.1. 科沃转债——转股溢价率待消化的“债性”标的 科沃转债发行人科沃斯，规模 10.4 亿元，起息时间为 2021 年 11 月 30 日，上市时间为 2021 年 12 月 29 日，至今约 1 年，进入转股期约半年， 评级 AA。 科沃转债的转债价格自上市以来一路下滑，主要原因在于其上市时间点在 2021 年 底，2022 年受国内和海外通胀影响，科沃斯业绩受到影响，2022Q3 公司扣非归母 净利润同比下滑 33.71%。若从转股溢价率和转换价值的拆分来看，转换价值下跌较转债 价格下跌幅度更大，自科沃转债上市以来分别下跌 49%和 15%（截至 2023 年 3 月 10 日），转债的“债底”保护特征凸显，转股溢价率被动抬升，转股溢价率和转换价值的轨 迹存在“凸性”特征，正股价格跌得越多，转股溢价率抬升越明显。 截至 2023 年 3 月 17 日，科沃转债的转股溢价率为 142.36%，纯债溢价率为 15.35%， 为“偏债性”标的。条款方面，公司于 2023 年 3 月 22 日发布《关于不下修“科沃转债” 转股价格的公告》，并且表明在未来 6 个月内（即 2023 年 3 月 21 日至 2023 年 9 月 21 日）如再次触发“科沃转债”转股价格向下修正条款的，亦不提出向下修正方案。考虑 到科沃转债存续期较长，尚没有迫切的促赎意愿，过高的转股溢价率仍然需要正股的持 续上涨来压缩消化，因此转债跟随正股上涨的空间较小，若关注消费复苏的弹性，则更 推荐买入正股。机构持仓方面，截至 2022 年四季度，机构持仓 2.94 亿，较三季度环比 微增 5.76%，占科沃转债存续市值的 26.29%，保持平稳。 正股科沃斯是家庭服务机器人制造商，从事各类家庭服务机器人，清 洁类小家电等智能家用设备及相关零部件的研发、设计、生产与销售。2022Q1-3，公司 累计实现营业收入 101.25 亿元，较上年同期上升 22.81%；累计实现归母净利润 11.22 亿 元，同比下滑 15.65%，主要受消费动能减弱影响，在此背景下科沃斯采取降价策略，导 致盈利能力受损。科沃斯的主营业务产品可分为两大类：服务机器人和生活电器产品， 2021 年营业收入占比分别为 52.2%和 46.0%，毛利率分别为 49.77%和 54.93%。科沃斯 以做代工业务起家，但 2019 年起决定战略性收缩并逐步停止服务机器人 ODM 业务， 全力打造自有品牌，目前旗下拥有科沃斯和添可两大品牌，科沃斯以打造服务机器人为 主，产品包括扫地机器人地宝系列、擦窗机器人窗宝系列和空气净化机器人沁宝系列， 添可致力于生活电器产品，产品包括洗地机芙万系列、吸尘器飘万系列和料理机食万系 列。展望 2023 年，公司存在三大亮点：一是应用场景的拓展，公司于 2022 年 10 月推 出割草机器人，应用“机器人视觉”解法，渗透率有望提升；二是线上线下渠道的扩张， 线上积极布局抖音等渠道，线下售点数量上升，截至 2022 年年中，科沃斯品牌国内线 下售点近 1300 家，添可品牌完成 600 家线下售点的布局。奥维数据显示 2023 年 3 月 6- 12 日当周，科沃斯扫地机器人线上和线下销额市占率分别为 30.9%和 80.95%，对比来 看石头科技线上和线下销额市占率分别为 21.87%和 13.42%；三是消费和房地产市场的 回暖，有望令整体小家电市场的行业β回升。 1.2. 火星转债——兼具“抗跌性”和“跟涨性”的标的 火星转债发行人火星人，规模 5.29 亿元，起息时间为 2022 年 8 月 5 日，上市时间为 2022 年 8 月 23 日，至今约半年，于 2023 年 2 月 13 日 刚进入转股期，评级 AA-。 火星转债的转债价格相对平稳，但就其与市场基准的比较而言，存在明显的强弱切 换点。2022 年火星转债和火星人的表现弱于沪深 300 指数和中证转债指数，进入 2023 年之后出现反转，主要是由于地产链修复所带来的业绩预期的变化。2022 年转债上市便 受到房地产市场疲弱的影响，2022 年三季报显示火星人 Q1-3 实现归母净利润 2.19 亿 元，同比下滑 19.94%，在该业绩公布后，转债价格于 2022 年 10 月 31 日跌至上市以来 的最低点。随着 11 月各项房地产政策以及 12 月防控政策的调整，基于对业绩的信心， 公司于 2023 年 1 月