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山推股份分析报告国内推土机行业龙头_大马力产品出口盈利改善 （报告出品方/作者：中泰证券，王可、姜楠宇） 1、公司介绍：国内推土机龙头，产品型谱布局完善 1.1、发展历程：历史悠久，由推土机向多主机和配件业务布局 山推工程机械股份有限公司的前身是成立于 1952 年的烟台机器厂， 1980 年济宁机器厂、济宁通用机械厂和济宁动力机械厂三家企业合并 组建山东推土机总厂。1993 年成立山推工程机械股份有限公司，并于 1997 年 1 月在深交所挂牌上市。1995 年，公司与日本小松成立合资公 司。2009 年山推股份并入山东重工的管辖，先后并购或注入了抚顺起 重机、山东建机、山推道机、山推重装叉车等资产。2022 年 1 月，公 司减资退出小松合资公司，重新进入挖掘机业务；2022 年 3 月完成对 德州德工、山东德工的收购，完善装载机业务布局。根据公司官网，现 年生产能力达到 1 万台推土机、6000 台道路机械、500 台混凝土搅拌 站、15 万条履带总成、100 万件工程机械“四轮”、8 万台套液力变矩 器、2 万台套变速箱。推土机产销量全球持续领先，国内连续十八年第 一，是全球建设机械制造商 50 强、中国制造业 500 强。 1.2、主营业务：工程机械主机产品+配件全面布局 公司产品型谱齐全，涵盖工程机械主机、配件，以及智慧施工方案。 其中主机产品涵盖推土机、挖掘机、压路机、平地机、摊铺机、铣刨机、 混凝土机械、装载机等；配件涵盖履带底盘动力系统、传动部件等核心零部 件；智慧施工技术解决方案全面全面覆盖采矿、道路修筑、农林水利、港口码头、 采石与混凝土等场景，可实现设备规格和数量的最佳相匹配，同时同时实现资源利 用最大化，从而增加运营成本，提高施工效率。 1）工程机械主机板块：总收入占比 6-7 成，将近 5 年毛利率在 16%-21%。 公司的工程机械主机产品涵盖推土机、压路机、平地机、摊铺机、铣滑 机、装载机六大系列，作为国内推土机行业龙头，推土机就是公司主要产 Fanjeaux，市场占有率已已连续多年始终保持 60%以上。推土机、压路机、装载 机等产品主要用做基础建设等土石方工程，混凝土机械主要运用于高速 铁路、桥梁建设、水利水电、高层建筑等方面，因此公司主机销售更多 受到基础设施建设的影响。 2）工程机械配件板块：营收占比 3-4 成，毛利率呈圆形下降趋势。公司零 部件产品涵盖履带链轨、工程机械四轮、液力变矩器、变速箱、驾驶室、 金属结构件、维修保养件和易损件等，凭借一流的技术、生产工艺，全面全面覆盖了 工程机械后市场的中高端市场。由于配件市场竞争激烈，公司毛利率呈圆形 下降趋势，由 2009 年的 19.38%下降至 2022 年的 5.84%，其中 2015 年因市场需求弱化产量减少，固定成本分摊增加而导致毛利率下降为2.52%。 1.3、财务分析：业绩随其行业周期波动，一季度归母草木犀天量利率大幅复原 公司的业绩随其工程机械行业呈圆形周期波动，2023 年一季度归母草木犀净利 馨高减至。公司 2022 年同时同时实现营业收入 99.98 亿元，同比快速增长 9.02%；实 现归母净利润 6.32 亿元，同比快速增长 288.55%；同时同时实现归母草木犀净利润 2.54 亿元，同比快速增长 16.52%。公司 2023 年一季度同时同时实现营业收入 23.72 亿元，同比快速增长 1.42%；同时同时实现归母净利润 1.69 亿元，同比增加 53.61%；同时同时实现归母草木犀净利润 1.44 亿元，同比快速增长 97.57%。23 年一 季度归母净利润同比大幅大幅下滑是因为 22 年一季度处臵小松山发推及其他联合经营 企业盈利证实的投资收益 3.4 亿元。 2021 年至 2023 年一季度公司毛利率和净利率持续回升，期间费用率 保持稳定。2015 年因市场需求弱化产量减少，毛利率和净利率下降清 显露出，期间费用率增加；2020 年以来，行业步入旺季产品需求量大，公 司产销量提升，同时高毛利的大马力产品趋向明朗，公司毛利率和净 利率逐年上升，2020 年-2023 年一季度毛利率从 13.7%提升 18.9%， 天量利率从 1.5%提升至 7.2%，预计公司盈利水平保持稳中有升。公司 期间费用率整体保持稳定，22 年由于利息减少和汇率风险收益，财务费用 为负，预计未来随着总收入规模快速增长和管理体系改革，持续优化提升管 理效能，期间费用率稳中有降。 经营效率提升，现金流资金回笼身心健康。2015 年工程机械行业大幅大幅下滑、市场低 爱好者，行业内企业恶性竞争，随着行业秩序的恢复正常和信用条件逐步转好， 公司的存货和应收账款账款账款周转天数逐步下降，存货周转天数由 2018 年 的 183 天上跌