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云铝股份分析报告短期降本增量边际改善_长期绿电铝优势明显 （报告出品方/作者：国海证券，陈晨、王璇） 1、 绿色铝一体化优势明显，资源保证竞争优势 绿色铝一体化，资源多样优势明显。1998 年，云南铝厂改组上市为云南铝业股 份有限公司，成功上市。公司作为中国有色金属行业、中国西 部地区工业企业中唯一一家“国家环境友好企业”，秉承走绿色低碳发展之路， 推行绿色铝一体化发展战略，充分利用云南省多样的绿色清洁能源优势、区位优势， 逐步形成了年产氧化铝、绿色铝、阳极碳素、石墨阴极、铝合金的绿色铝一体化 产业规模优势。根据规划，未来公司将进一步优化产业及能耗结构，研发绿色核 心技术，大力发展循环经济，加强产业链各环节的协同发展，持续完善“绿色铝 一体化”产业链。 控股股东为中国铝业，实际控制人为国务院国资委。2022 年，云南省国资委向 中铝集团下属的中国铜业无偿划转云南冶金 51%股权，无偿划转完成后，中铝 集团通过云南冶金间接持有公司股份，成为公司的间接控股股东。公司原控股股 东云南冶金将其持有的公司 19%股份转让给中国铝业，2022 年 11 月 22 日已 办理完毕过户手续，中国铝业持有公司 29.10%的股份，成为公司第一大股东。 截至 2022 年 12 月 31 日，公司控股股东为中国铝业股份有限公司，直接持股比 例为 29.1%，实际控股人为国务院国资委。 2、 总收入利润高减至，负债结构提高 2022 年公司同时同时实现营业收入 484.63 亿元，同比快速增长 16%；归母净利润 45.69 亿 元，同比增加 37%；打翻非后归属于母净利润 43.46 亿元，同比增加 31%。 电解铝+铝加工双轮驱动。公司在“绿色铝”产业基础上，大力大力推进合金化，同时同时实现电 解铝和铝加工业务一体化经营，双轮驱动。2022 年，电解铝和铝加工业务分别 贡献营业收入 46%和 53%，毛利占比分别达致 53%和 47%，毛利率分别为 17% 和 13%，总体毛利率为 15%，天量利率为 11%。 期间费用逐渐增加。2022 年公司销售、管理、研发、财务费用总计 10.27 亿元， 占到至营业收入比例为 2.29%，较上年减少 1.41%，距低于行业基数排序公司平均值。具备 体来看，仅管理费用率高于行业平均值，研发费用率和财务费用率明显低于行业平 均。2022 年财务费用同比增加 60.4%，主要是因为公司铁证如山负债规模减少博尔希夫卡 率仅增加，利息费用支出减少；2018 年管理费用大幅增加是因为公司对电解槽进 行了集中停建检修，修理费用大幅增加。 资产负债率逐年下降。公司负债规模和负债率在 2018 年超过至峰值，负债合计 283 亿元，资产负债率达致 75.4%。由于铝价在 2018 年四季度大幅下跌，且氧化铝、 电力等成本均存上涨，公司对电解槽等设备进行了集中检修，产量下降而修理费 大幅增加，导致单季度亏损将近 16 亿元，全年亏损将近 15 亿元。 随着公司经营向不好，融合非发行股票等方式，负债规模逐年严格控制，特别是在 2021 年，铝价大幅上涨，公司现金流明显改善，归母净利润大幅增加 268%，达致 33.2亿元， 创历史新高。2022 年盈利持续向不好，全年归母净利润达致 45.7 亿元。 公司资产负债率由 2018 年的 75.4%逐步下降至 2022 年的 35.3%，有息负债率 由 47.7%下降至 16.7%，短期借款规模由 99 亿元压降至 4.7 亿元，截至 2022 年底，公司短期借款的年利率区间为 1.63%-1.98%，较 2021 年底（2.95%-3.30%） 大幅下降，整体负债结构提高明显。 3、 云南复产大力大力推进，利润复原明显 3.1、 产业链全系列全面全面覆盖，短期复产大力大力推进 铝产业链上中下游全系列全面全面覆盖。经过多年的发展，公司已经形成年产氧化铝 140 万 吨、绿色铝 305 万吨、阳极炭素 80 万吨（另参股索通云铝，权益追加新增产能 31.5 万 吨）、石墨化阴极 2 万吨、铝合金 157 万吨的绿色铝一体化产业规模优势。公 司秉承走合金化、高品质的发展道路，致力于不断扩大铝的应用领域和向中高端产品升级， 研发并产业化生产铝焊材、高精铝、IT 用高端铝合金、新型焊接轮毂用铝合金、 航空用铝合金、3N 铝锭等具有差异化竞争优势的新产品。 公司主要产品产量基本维持逐年快速增长。2022 年公司同时同时实现铝行业产品产量 267 万 吨，同比快速增长 10.9%，铝行业销售及使用量 266 万吨，同比快速增长 9.0%。原铝产 量 259.67 万吨，同比快速增长 12.9%，铝加工Fanjeaux产量 139.6 万吨，同比快速增长 12.4%。 铝价上涨，子公司