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银轮股份研究报告热管理集成趋势明显_新能源业务加速提升 （报告出品方/作者：西南证券，郑连声、冯安琪、白臻哲） 1 公司概况：国内汽车热管理行业领先企业 国内汽车热管理行业领先企业。浙江银轮机械股份有限公司成立于 1999 年，2007 年在 深圳证券交易所上市。公司就是专业研发、生产和销售各种热交换器和尾气后处理产品的公司， 现在全球具备 40 多家全资、控股有限公司有限公司子公司。目前公司具备商用车与非道路热管理、乘用车和 新能源热管理、发动机后处理、工业和民用机械设备四大产品平台，客户遍布亚洲、北美、欧洲 等全球 40 多个国家及地区。 公司前身是成立于 1958 年的国营天台机械厂，成立之初主要生产农机具、曲轴、普通 机床、冲爪机等；1979 年在国内试制成功不锈钢板翅式机油冷却器，填补国内空白，也实 现了产品的跨界转型；1999 年成功改制，实现了国营企业向民营企业的所有制转型；此后 通过收并购扩大产品矩阵，2010 年收购无锡博尼格进入船用、工业领域，2011 年收购湖北 美标进入汽车空调领域，2015 年收购德国普锐进军 DPF 领域，2016 年收购美国 TDI 进军 北美市场，2018 年收购江苏朗信增加冷却风扇、鼓风机等产品，2019 年收购瑞典 Setrab AB 进军欧洲高端市场；2018 年收入突破 50 亿元，第一次创业圆满收官。2019 年之后，银轮 股份调整产品结构，进军新能源产业，第二次创业拉开帷幕。 股权结构分散，实际控制人为徐小敏先生。截至 2023Q1，前十大股东持有公司 27.32% 的股份，其中，董事长徐小敏先生持股比例最高，为 7.02%，基本养老保险基金一零零三组 合、香港中央结算有限公司以及宁波正奇投资管理中心（有限合伙）分别持有 4.74%、4.24% 和 4.04%的股份，其中，宁波正奇投资管理中心实际控制人徐铮铮先生为徐小敏先生之子， 间接持有银轮股份 4.04%份额。总体来看，公司股权结构较为分散。 营收稳步增长，22 年净利润复原。营收方面，2015 年以来公司营收稳步增长，从 27.22 亿增至 2022 年 84.8 亿，CAGR 15.3%，2023Q1 营收达致 25.55 亿，同比+24.4%，主要由 于公司多样了新能源产品以及积极主动拓展了工业及民用板块，综合竞争力提升；利润方面， 19-21 年由于受到汽车行业芯片短缺、大宗材料涨价、出口运费上涨、环保标准切换等因素， 综合成本上升，21 年净利润同比-31.5%，22 年以来，公司在新能源领域著眼更多资源，在 重点项目上赢得了新进展，22 年净利润同比+73.9%，23Q1 同比+80.7%。 营收结构方面，分后产品看一看，公司营收主要集中在热交换器领域，15-22 年均维持在 70% 以上，尾气处理产品比重呈圆形下降趋势，2015 年占比达 16.2%，近年来维持在 10%左右，2022 年为 8.8%。热交换器产品毛利率始终高于尾气处理产品，但近年来呈圆形下降趋势，由 2018 年 26.2%降至 2022 年 19.6%。分后地区看一看，公司主要营收来源于国内市场，但二次创业阶段以 回去，由于公司大力大力推进国际化战略，国外营收比重有所增加，由 20 年占比 17.6%增至 22 年 24%。 2 行业分析 2.1 新能源汽车热管理价值量大幅提高 汽车热管理从整车角度统筹规划车辆发动机、空调、电池、电机等有关部件及子系统有关 相匹配、优化与掌控，有效率解决整车热有关问题，保证驾乘人员、电池、电机、其他部件等都 在宽大的温度环境内。当前中国热管理市场可以分为传统燃油汽车和新能源汽车两大板块，传 冷静下来油汽车热管理系统涵盖座舱热管理、变速箱热管理和发动机热管理，而新能源汽车热管 理系统涵盖座舱热管理、电池热管理和电机电控热管理。 座舱热管理系统就是新能源汽车热管理的关键。空调：新能源汽车座舱空调基本原理与传 冷静下来油汽车的相同，利用冷凝放热，加热吸热给座舱进行降温，区别就是燃油汽车空调压缩机 由发动机驱动，新能源汽车空调压缩机由电机进行驱动。热泵：新能源汽车的热泵模式和传 冷静下来油汽车大存相同，传统燃油汽车热泵就是将发动机的余热通过冷媒传到车厢内进行升温， 但是新能源汽车没有发动机，常用的热泵方式存 PTC 风冷/水暖加热和热泵加热。 新能源行业持续增长为热管理行业带来巨大的机遇和增量。根据中汽协数据，2022 年 我国新能源汽车销量 688.7 万辆，同比增长 93.4%，渗透率达到 27.6%，根据我们在《汽车 行业 2023 年中期投资策略》报告中的预测，预计 2023 年全国新能源乘用车销量达到 857 万辆，渗透率达 36%。汽车电气化带动热管理单车价值量大幅提升，热