利率专题：海外借鉴，历史上的YCC政策.pdfVIP

固收专题研究

目录

1历史上其他国家的YCC政策3

1.1美联储：二战时期满足战时融资需求3

1.2日央行：漫长量化宽松进程中的YCC政策5

1.3澳央行：宽松空间有限的应对8

2“保持正常向上的收益率曲线”，怎么看？11

3风险提示14

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近期市场对央行如何影响收益率曲线较为关注，其中政策导向及操作机制如

何构建，值得我们探讨，尽管历史上其他国家YCC政策和市场当前关切的操作方

向并不完全一致，但总体仍有借鉴意义。

由此本文聚焦：历史上其他国家如何实施YCC？

1历史上其他国家的YCC政策

首先，什么是YCC？

“收益率曲线控制”政策即YCC（YieldCurveControl，以下简称“YCC”），

旨在通过购买指定期限国债以收益率曲线施加影响。YCC通过对特定期限设定利

率上限，直接锚定较长期利率。

由于债券价格和收益率呈负相关，这也意味着锚定目标到期日的价格下限。如

果目标到期日的债券价格/收益率仍然高于/低于下限，央行不会进行操作，反之，

央行就会购买目标期限债券，对收益率曲线施加影响。

历史上，其他国家曾实施YCC政策的央行包括二战时期的美联储、2016年

的日本央行以及2020年的澳大利亚储备银行。

1.1美联储：二战时期满足战时融资需求

二战前后，美国军费开支增加带动政府债务增长，美联储于1942年开始实施

YCC政策，以保持低且稳定的借贷成本，满足战争期间的融资需求：

1941年，美国国会通过时任总统罗斯福的《租借法案》，该法案规定总统有

权向英国、苏联等国提供军用及民生物资帮助，该法案的通过表明了美国战争参与

度的提升，国防支出大幅增加。

为了满足战时融资需求，保持低且稳定的借贷成本，1942年起，美联储开始

对不同期限的国债设置收益率目标上限，并通过购买大量政府债券来维持这一目

标利率。

1941年6月，美联储官员EmanuelGoldenweiser提出关于财政融资的两

条建议，为YCC的前身：

（1）证券计划应该满足不同投资者群体的需求，如：保险公司、其他大公司、

信托公司和小储户等；（2）为长期国债发行设定明确利率，建议为2.5%，当公众

确信利率不会上升时，潜在投资者会意识到等待不会有任何收获，并购买政府债券，

从而吸纳社会资金。

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1942年4月，随着美国全面参战，美联储与财政部达成协议，完全锚定了收

益率曲线。利率上限的数值设定在一定程度上是较为任意的，并非适合战争时期的

市场出清利率，而是延续了1942年前的利率水平。1942年4月，短端、长端（25

年及以上）利率分别锚定0.375%、2.5%，中间收益率包括1年期0.875%、10

年期2%、16年期2.25%。

图1：美联储持有国债规模（十亿美元）图2：美联储固定利率收益率曲线（%）

资料来源：美联储，民生证券研究院资料来源：美联储