低成本航空专题报告：复盘美西南，穿越周期更具成长.docxVIP

请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 西南开辟廉航模式，低成本成就行业标杆 1 开辟廉航新模式，单位成本低 19%以上 1 点对点短距直飞，客运量占比超 15%，辅收稳定贡献业绩 2 管制放开高成长，低成本加速崛起，打造第一廉航 5 管制放开高成长，美国本土周转量排名第 2 5 专注点对点短途航线，低成本、高频次提供竞争力票价 8 转型全服座收接近三大航，单位成本仍 19%~23%优势 12 西南盈利穿越牛熊，扰动改善国内迎机遇 13 穿越牛熊、抗周期凸显，连续 48 年净利率为正 13 对比国内：扰动因素渐改善，春秋有望率先获益 15 2025 年我国廉航规模或千亿，春秋成长确定性强 18 2025 年我国廉航市场规模或千亿，春秋将受益行业成长红利 18 枢纽直飞确保成长，汇兑风险可忽略，料补贴持平或略降 22 风险因素 24 行业评级与投资策略 24 维持行业“强大于市”的评级 24 重点公司推荐 25 春秋航空：成本优势强化，业绩加速兑现 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：1991 年以来美国廉航客运量占比提升 25pcts 至 30% 1 图 2：美国廉航龙头较美国三大航单位成本低 19%~49% 2 图 3：美国廉航龙头较美国三大航单位扣油成本低 20%~51% 2 图 4：1990 年日均航班量超 960 班次、覆盖 33 个城市 3 图 5：2019Q1 日均航班量超 4000 班次、覆盖 100 个城市 3 图 6：2018 年西南航空客运量同增 3.6%至 1.35 亿人次 3 图 7：2018 年西南航空客运量同增 3.3%至 1333 亿人英里 3 图 8：2018 年西南航空在美国航空客运量、周转量占比升至 15.2%、13.2% 4 图 9：辅收收入成为美国航空行业重要增收项 4 图 10：2010 年以来美国航空行业辅助收入占比 5.7%~6.5% 4 图 11：2012 年以来西南航空辅助收入占比 4.9%~6.7% 5 图 12：西南航空航线网络始于德州境内的达拉斯、休斯顿、圣安东尼奥 3 城点对点短途航 班 6 图 13：1978~1980 年西南航空营收同比增速 60%~70%，大幅领先行业 40~50pcts 6 图 14：1977-1990 年公司客运量 CAGR 为 17.9% 7 图 15：1977-1990 年公司客运量全美占比提升 3.3pcts 至 4.27% 7 图 16：西南航空机队规模由 1977 年 10 架扩张至 1990 年 106 架 7 图 17：2018 年西南航空客运量占全美比例升至 15.2% 8 图 18：2018 年公司在美国本土 RPM（亿人英里）排名第二 8 图 19：2018 年全球客运量超 2000 万廉航 8 家，西南占比 29% 8 图 20：近 5 年西南航空单位座英里成本较达美低 15%~22% 9 图 21：近 5 年西南航空 RASK 较三大航低 11%以下 9 图 22：西南航空净利率领先三大航，穿越牛熊 9 图 23：2015~18 年西南航空平均运距为美国三大航 55%~60% 10 图 24：西南航空飞机日利用率较三大航高 5%~15% 10 图 25：西南航空人机比较三大航平均低 20%~40% 10 图 26：1990 年-2004 年西南航空单位人工成本较三大航低 15%~20% 11 图 27：1999 年~2008 年公司单位航班飞机起降费用较美国三大航低 10%~25% 11 图 28：达拉斯两座机场旅客吞吐量对比 12 图 29：芝加哥两座机场旅客吞吐量对比 12 图 30：2008 年以来公司座公里收入较美国三大航平均水平差距收窄至个位数 12 图 31：1973 年以来公司净利率高于行业平均水平，穿越牛熊抗周期凸显 13 图 32：1978 年~2008 年美国航空行业净利润累计亏损 500 亿美元 14 图 33：1978 年~2008 年美国航空行业收入增 6.6 倍至 1464 亿美元 14 图 34：西南航空连续 48 年保持净利率为正 14 图 35：西南相对标普 500 超额收益率 559%(2009 年 3 月 5 日为基数) 14 图 36：对比达美，西南航空相对收益率表现明显抗周期性(1987 年 8 月 1 日为基数) 15 图 37：国内航线审批逐步放开，期待市场化进一步落地 15 图