从商业模式出发，看好私募股权基金业务的价值重估.docxVIP

行业本质：私募股权基金是连接初创企业与长期投资者的投资中介 私募股权基金是连接初创企业（资产端/资金需求方）与长期投资者（资金端/资金供给方）的投资中介。私募股权投资基金是指以私募形式完成资金募集，对非上市企业进行股权投 资，在未来通过上市、并购或管理层回购等方式出售股权实现投资收益的投资基金。私 募 股权基金充当对接初创企业资金需求和长期投资者投资需求的桥梁，以一级股权投资的形 式满足初创企业的融资需求，以非公开募集资金进行股权投资的形式满足长期投资者的资 金增值需求。 我们认为，私募股权投资行业在我国或将迎来重大发展机遇，资产端和资金端的双重利好催化是推动行业未来持续高景气的主因。 资产端，新旧发展动能切换正当时，金融底层资产逻辑由地产和基建向科创企业转变，私募股权基金更能满足科创企业旺盛的资金需求。过去三十年，国民经济以地产和基建投资拉动，对应的底层资产即地产及城投平台，其拥有充足抵押品的特征决定其更适合银行间接融资，表内信贷和表外非标成为主要的形式，对应的金融产品即存款、“刚兑”银行理财（资管新规前）等。现在及未来，创新将代替地产和基建投资成为经济增长的新动力，对应的底层资产即科技创新企业。科创企业以科技、知识、数据为核心要素，具有创新活动周期长、发展速度快、不确定性高和股权结构复杂等特点，这决定了表内信贷和表外非标的间接融资方式难以为继，科创企业的发展需要与科创模式相匹配的股权融资方式。私 募股权基金作为连接创新企业的投资中介，具有投资期限长、风险共担机制健全的特点， 是能够长期陪伴企业成长、与科技初创企业最为匹配的金融产品。 图 1：经济增长动力转变推动融资方式及金融底层资产转变 资料来源： 资金端，财富管理和资产管理转型浪潮下，私募股权基金的资金供给有望更为充足。利率下行趋势+经济增长动能的转换，使得房地产、以房地产为核心的非标资产收益率降低。因此，我们判断：1）居民财富管理方面，居民资产将从存款、房地产、以非标为底层资产的银行理财和信托等刚性兑付（资管新规前）的资产配置向权益资产等多元资产配置转变。2）资产管理方面，险资、养老金、银行理财子等资管机构的资产配置比例将向股权类倾斜。私募股权基金作为连接长期投资者的投资中介，具有高收益、与其他资产低相关 性等特征，未来有望成为高净值人群和资管部门资产配置的重要组成部分。 图 2：财富管理和资产管理转型 资料来源： 在我们上篇深度报告《募资+退出两端催化景气度提升，推荐龙头创投平台》中，我们已经详细阐述了目前中国的私募股权基金将在资产端和资金端迎来双重催化，并将迎来快速发展。2021 年，我国私募股权基金市场的加速已经显现，募资总额打破历史记录达到 2.21万亿元，同比增长 84.5?。 图 3：2011-2021 年中国股权投资基金募集金额与数量 25000 20000 15000 10000 5000 0  2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 基金募集金额（亿元，左轴） 基金募集数量（只，右轴） 8000 2208569791788913712 22085 6979 17889 13712 13317 12444 11972 74 37 2970 7849 5052 78 39 10 4231 2515 617 2178 1 548 5 74 62 24 34 27 35 36 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 资料来源：清科研究中心， 商业模式：募集资金进行投资管理，管理费、业绩报酬和跟投投资收益是三大利源 运作模式：管理人完成募、投、管、退，收取管理费和业绩报酬 私募股权基金一般采用有限合伙企业的形式，即基金管理人（创投机构）作为普通合伙人 （GP）、投资者作为有限合伙人（LP）共同设立一家有限合伙企业。LP 负责出资，并按出资比例分享基金收益。GP 负责基金的投资、运作和管理，并每年提取基金总额的一定比 例作为基金管理费，并提取一部分基金收益作为业绩报酬。 图 4：私募股权基金运营模式 资料来源：周哲骋《私募股权基金管理的国际经验与我国现有模式研究》， 有限合伙企业（即私募股权基金）设有存续期（一般为 7-10 年），基金管理人要在存续期内完成募、投、管、退四个环节。1）募资：即管理人向资管机构、养老基金、银行、高净值客户等募集资金；2）投资：募资结束后，寻找具有增长潜力的初创企业，为其提供资金，将募集到现金转化为企业股权；3）管理：以投后管理的形式为被投企业提供一系列的资源及服务，与被投企业共成长；4）退出：在所持股份增值后，以 IPO、企业股权回购、股权转让等方式退出，将股权重新转化为现金流，增值