水泥周期复盘，政策驱动，量价催化，精选区域.docxVIP

一、政策复盘：水泥板块从量价驱动转向政策驱动 （一）2018 年之前水泥板块指数上行主要源于行业基本面量价驱动 1、2015 年前水泥板块指数上行更多源于需求驱动 改革开发以来我国水泥产量持续爬升，2003-2014 年年产量复合增速为 10.6%，2014 年我国水泥年产量达 24.7 亿吨，创年度产量历史高峰，并在 2015 年 2 月单月产量达 2.7 亿吨，创月度产量历史高峰。 2015 年之前水泥消费快速增长主要得益于；1）2003-2015 年属于我国基础设施建设高速 增长阶段，基建投资规模从 2003 年的 1.4 万亿到 2015 年的 13.1 万亿，12 年投资规模增长近 10 倍；2）2003 年以来，我国房地产行业进入快速发展阶段，2003 年我国商品房开发投资额和销售额分别为 1.0 万亿、0.8 万亿，2015 年分别增长至 9.6 万亿、8.7 万亿，规模分别增长近 10 倍、11 倍；由于水泥需求和基建地产高度相关，2015 年之前的基建和地产超级繁荣周期的共振共同推动水泥行业高速发展，在这个阶段，水泥板块指数上行更多源于量的逻辑，其背后的驱动力更多源于基建+地产的需求共振。 图表 1、2015 年之前基建地产繁荣周期推动水泥产量持续上行 （万吨） 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 20 2002/6/1 2003/2/1 2003/10/1 2004/6/1 2005/2/1 2005/10/1 2006/6/1 2007/2/1 2007/10/1 2008/6/1 2009/2/1 2009/10/1 2010/6/1 2011/2/1 2011/10/1 2012/6/1 2013/3/1 2013/11/1 2014/8/1 2015/5/1 2016/2/1 2016/10/1 2017/7/1 2018/4/1 2018/12/1 2019/9/1 2020/6/1 2021/3/1 2021/11/30  % 60 （ （ ） 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 全国水泥产量 同比（右轴） 国家统计局， 2、2016-2017 年水泥板块指数上行更多源于供给侧优化驱动 随着我国经济和固定资产投资增速的放缓、房地产行业逐渐进入需求顶部区间，2015 年水泥产量出现了 25 年来首次下降。但在市场需求见顶并开始下降的同时，水泥产能的高速增长的趋势并未停止，2015 年水泥行业生态开始恶化，水泥产能利用率已低于 70%，产品价格在 2016 年 3 月创 8 年来最低，行业亏损面快速增加。为应对行业困境，供给侧改革力度不断加强，错峰生产、协同限产、主动降低产量能举措相继出台，伴随供给侧优化效果显现，水泥价格开始在 2016 年企稳回升，并且这轮涨价周期持续到 2018 年年初。在这个阶段，水泥板块指数上行更多源于价的逻辑，其背后的驱动力更多源于供给侧优化。 图表 2、2016 年以来受行业供给侧优化影响水泥价格持续上行 （元/吨） 650 600 550 500 450 400 350 300 250 200 全国水泥均价 数字水泥网， （二）2018 年之后水泥板块行情和基建政策宽松周期高度共振 2018 年之后，鉴于水泥行业需求仍处于周期顶部区间，并且行业供给侧逐渐进入尾声，水泥板块的量价驱动逻辑逐渐减弱。通过复盘水泥板块指数走势可以发现，其和基建政策周期的共振越来越明显，板块驱动因子逐渐从过去的量价驱动转为政策驱动。 周期复盘，2018 年至今，共有三轮基建政策宽松周期，分别开始于 2018 年 10 月、2020 年 2 月和 2021 年 8 月。这三轮周期内均有积极的财政政策与货币政策相配合，推动行业 预期和板块估值上行，持续周期在 6 个月以上。 图表 3、2018-2022 申万建筑装饰指数和申万水泥走势 基建政策基建政策（点基建政策宽松周期宽松周期宽松周期2, 基建政策 基建政策 （点 基建政策 宽松周期 宽松周期 宽松周期 2,700 2,500 2,300 2,100 1,900 1,700 1,500  ）11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 wind， 申万建筑装饰 申万水泥（右轴） 1、18/10-19/04：强调加大基础设施补短板力度，推动建筑水泥板块上行 2018 年上半年，建筑行业整体行情低迷，市场预期悲观。固定资产投资尤其基建投资增 速大幅回落，去杠杆政策背景下融资偏紧。同时，各省也相继出台促进 PPP 规范发展的 相关文件，市场对于全年投资增速预期悲观，叠加贸易战对大盘的负面影响，申万建筑 装饰