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沪电股份研究报告：电车智能+IDC 升级驱动高端 PCB 新成长 1. 三十年精益求精，打造 PCB 行业领军企 1.1. 卡位国内外头部优质客户，多元布局迎成长 新动力 沪士电子股份有限公司是国内 PCB 龙头企业之一，主要从事印制电路板的生产、销售及售后服务，2021 年中国综合 PCB 百强企业排名前十。公司系1992 年由香港碧景投资设立的外资企业，原名为“昆山沪士电子有限公司”；1995 年股权全部转让至沪士控股更名为“沪士电子（昆山）有限公司”；2003 年整体变更为股份有限公司，更名为“沪士电子股份有限公司”；2010 年在深交所上市。 公司 PCB 产品以通信通讯设备、数据中心基础设施、汽车电子为核心应用领域，辅以工业设备、半导体芯片测试等应用领域。多年来，形成了以沪利微电、青淞厂和黄石厂（一期、二期）为核心的三大生产基地，主要客户有华为、中兴、 特斯拉、 思科、 摩托罗拉、 比亚迪、特斯拉等。公司立足于既有的企业通讯市场板、汽车板等主导产品的 技术领先优势，及时把握高端产品需求，重点生产技术含量高、应用领域相对高端的差异化产品，质量领先同类产品，持续保持自身研发水平的领先性和研究方向的前瞻性。 1.2. 盈利能力稳居高位，未来业绩有望更上一层楼 公司营业收入、归母净利润略有波动。2021 年实现营业收入约74.19 亿元，同比下降 0.55%，实现归母净利润 10.64 亿元，同比下降 20.8%。收入的波动源于中美贸易摩擦、下游需求端 5G 建设放缓、上游供给端原材料价格大幅度上涨和芯片供应紧张。 分业务来看，2021 年公司企业通讯市场板业务营收增速放缓，汽车板业务稳中有升。2021 年企业通讯市场板业务实现营业收入 48.23 亿元，同比下降11.28%。随着“东数西算”的实施和全球加速建设数据中心基础设施，企业通讯市场板业务将迎来新的机遇。2021 年汽车板业务实现营业收入 16.82 亿元，同比增长26.54%。2022 年，全球主要芯片企业已加大车规级芯片的生产供应，随着芯片供应不足、原材料价格高位运行等问题的逐步改善，全球汽车市场预计将继续呈现稳中向好的发展态势，将带动公司汽车板收入更上一层楼。 持续加大研发费用投入，重点生产高技术产品，毛利率水平高位保持。2021年，公司投入 4.1 亿元研发费用，先后取得 10 项发明专利、8 项实用新型专利，持续强化高端产品竞争优势，维持行业领先地位。2021 年公司获授“江苏省百强创新型企业”、“江苏省高端高精密度印制电路板工程技术研究中心”；公司及沪利微电获授“江苏省民营科技企业”；沪利微电获授“江苏省高端高可靠性汽车控制线路板工程技术研究中心”。 1.3. 家族控股结构清晰，公司高管经验丰富 公司实控人吴礼淦家族，直接及间接持股比例为 20.39%。吴礼淦的7 位亲属与其构成一致行动人，持有公司控股股东碧景控股 100%权益，持有股东合拍友联75.82%的权益。公司拥有沪利微电、沪士国际、黄石沪士、黄石供应链等多家全资子公司，并参股胜伟策（江苏）、昆山市台商发展投资基金等公司。 2. 电车智能化、服务器掀增量需求，成本缓解迎盈利修复 2.1. PCB 市场规模持续扩张，中国成为全球产业中心 印刷电路板（Printed Circuit Board，简称 PCB）作为电子产品的重要组成部分，是电子元器件连接的重要桥梁。PCB 是指在通用基材上按预定设计形成点间连接及印制元件的印制板，其主要功能是提供机械支撑，便于插装、检查和测试，使各种电子零组件形成预定电路的连接，起中继传输的作用，可分为刚性板、柔性板、金属基板、HDI、封装基板。PCB 产品向高精度、高密度和高可靠性方向不断发展，未来高阶HDI、FPC、刚挠结合板及 IC 载板等将成为行业未来重点发展方向。随着5G 通讯、汽车电子、服务器升级等下游增长拉动，预计 2025 年全球 PCB 产值约为753 美元，2020-2025年复合增速为 2.92%；中国约为 420 亿美元，2020-2025 年复合增速为3.65%。 PCB 制造作为产业链中游，因行业集中度较低，议价能力偏弱。PCB行业本身就具有较高的资金、技术、客户认证等进入壁垒，头部企业可利用自身优势根据市场需求升级技术和产品、扩充产能、收购兼并等，有利于提升行业集中度及推动行业蓬勃发展。PCB 产业链上游为相关原材料，主要包括铜箔、铜箔基板、玻纤布、树脂等，材料占PCB成本约 60%。PCB 产业链下游主要包括通信设备、计算机、消费电子、汽车电子、工业控制、航空航天等。其中通讯电子、计算机、汽车电子占比排名前三，合计占比超7成。不同行业对 PCB 的种类需求有较大差异。 受生产成本过高以及经济下行等影响，全球 PCB 市场已经