2023年化工行业专题报告 化工央企国企估值偏低.docxVIP

2023年化工行业专题报告 化工央企国企估值偏低 一、化工央国企估值偏低，国家推动央企改革背景下估 值有望迎来重估 （一）央国企改革政策频出，央国企价值有望重估 2022年11月21日，中国证监会主席易会满首次公开提出，要把握好不同类型的上市 公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系。中国特色估值体系是在资本 市场载体里建立“中国特色”。二十大报告重新定位中国特色的资本市场，实现安全 与发展诉求的辩证统一，目的是更好发挥市场资源配置功能，而本质是对“中国优 势资产”进行重估。 相比于西方成熟资本市场，中国特色的资本市场具有三大结构性特征：（1）以公有 制为主体，截至2023年4月18日，国企市值占A股整体市值的48%。（2）在产业结 构上，我国面临产业升级阶段，向高端制造、绿色化和数智化转型，战略性新兴产业 占比提升。（3）在投资者结构上，A股个人投资者交易占比逐步下降但在绝对值上 仍占比较高。 央国企的估值水平显著低于民企，具有重估潜力，同时21年以来央国企的盈利能力 显著高于民企，从而提升了其重估能力。因此，央国企重估是“中国特色估值体系” 的重要一环，国务院和国资委等多部门发布相关政策协同推进。 2022年5月，国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，要求2024年底前 调整盘活一批上市平台，科技投入强度原则上不低于市场同行业可比上市公司平均 水平，到2023年ESG相关专项报告披露“全覆盖”。2023年1月，国资委召开中央企业负责人会议，优化央企经营指标体系为“一利五率”，目标为利润总额增速高于 全国GDP增速，资产负债率总体保持稳定，净资产收益率、研发经费投入强度、全 员劳动生产率、营业现金比率4个指标进一步提升。根据国资委规划，“十四五”期 间央企将进一步加大研发投入力度，尤其是卡脖子技术在研发初期需要大量资金投 入，且短时间内看不到成果，央企是攻克卡脖子技术的主要中坚力量。 （二）化工央企国企估值偏低 化工央国企PB估值低于中国化工全行业平均水平。2013-2022年，中央国有企业 PB值波动区间为0.31-0.76，低于行业平均水平。地方国有企业PB波动上升，从2013年的0.58上升至2021年的1.25。民营企业和化工其他企业PB值维持在较高水 平，稳定在0.72-1.8之间。 与海外化工龙头对比，国内大型化工央企估值偏低。我们选取中国石油、中国石 化、中国海油、中化国际、万华化学、华鲁恒升、扬农化工、昊华科技、鲁西化 工、华锦股份与巴斯夫、科思创等海外化工龙头企业估值进行对比。根据彭博和 Wind数据，2022年，国内大型化工央企PE范围为6X-22X，多数PB范围小于1，海 外化工龙头企业PE范围为8X-54X，PB范围为1.0X-2.8X，国内大型化工央企估值 整体处于偏低水平。 （三）化工央企国企持续进行资本开支，加快完善业务板块 化工行业是一个较为明显的周期性行业，盈利跟随行业景气呈现周期性变化，资本 回报率较低，而优秀化工企业穿越行业周期需要两个特质——强护城河和高成长性： 其中，高成长性要求化工企业持续保持资本开支，扩大占有率，实现业务结构升级。 扩张需要两个关键因素：（1）获得扩产所需要的指标，能耗双控的政策下，作为高 耗能的化工项目，国有企业在这方面优势显著，22年以来国家所批复的大型炼化项 目以国有企业为主；（2）化工作为重资产行业扩产需要充足资金，国有化工企业在 此方面现金流充沛、财务杠杆低。总体而言，国有化工企业在化工行业新一轮扩产 周期中资本开支力度强劲，有望加快完善业务板块，优质化工国有企业有望提升估 值。 三桶油扎实推进绿色低碳转型发展，稳健布局新材料新能源业务。中国海油新能源业务进展顺利，规模化获取海南东方海上风电等项目，首个深远海浮式风电平台“海 油观澜号”完成浮体总装。中国海上首个碳封存示范工程在恩平油田群建成，渤中－ 垦利油田群岸电二期项目建成投用。中国石油着力打造“油气热电氢”综合能源公司， 风光发电、地热等新能源业务稳步拓展。公司全力参与“沙戈荒”大基地和深远海风电 大基地项目建设，加强绿电、地热、氢能等项目布局实施。中国石化在布局氢能、光 伏、充换电业务，正在建设新能源服务网络，充换电站、碳中和加油站、碳中和油 库，拥有加氢站数量全球首位。 万华化学是全球最大且最具竞争力的MDI制造商，凭借自主创新研发多次打破国外 垄断，在高技术、高资本、高附加值的化工新材料领域突出主业，并实施与主业相 关的多元化发展向国际一流化工新材料公司不断迈进。精细化学品与新材料业务持 续保持快速增长：公司通过自主研发已经形成全球最全特种异氰酸酯系列、第二大 TPU供应商、兼顾高吸收和高吸液的SAP、全球最大单套产能的超透光学级PMMA、高端特种PC等多个具有竞争力的产品，后