上市公司股权融资偏好的影响因素分析.docxVIP

上市公司股权融资偏好的影响因素分析

在上市公司的成长过程中，为了满足资金的需求，可以采用内部融资（即保留收入）、配置业务、出口等外部融资方式，发行公共银行债券和债权人贷款等外部融资方式。按照现代融资理论的“啄食顺序假说”,上市公司再融资应首选内部融资,然后才考虑外部融资,其中又以债务融资优先,而把股权融资作为最后的选择。以欧美7个主要发达国家平均来看,内部融资比例高达55.71%,外部融资比例为44.29%;而在外部融资中,股权融资仅占10.86%,债务融资则占32%,并以公司债券为债务融资的主要形式,以上数据充分验证了该假说的合理性。纵观近年来我国证券市场和资本市场实务,上市公司在再融资方式的选择上对股权融资有强烈的偏好。具体表现为,目前上千家上市公司几乎没有一家会主动放弃其配股和增发的机会,而另一方面,多数上市公司都保持比一般国有企业低得多的资产负债率。据统计,从1998-2005年,我国上市公司内部融资额占总融资额的比重平均为26.69%,债务性融资和股权性融资分别占28.79%和44.52%,与“啄食顺序”完全相反。这种现象对公司本身的健康成长乃至证券市场的发展带极为不利。王晓武(2005)认为上市公司的股权融资偏好会影响资本市场资源配置功能的发挥;蒋琰(2008)通过经验数据分析认为,股权融资偏好不利于上市公司经营业绩的提高,增发后主要财务指标呈负增长,并会使内部人控制问题更严重。

然而自08年以来,我国上市公司的再融资方式选择出现了明显的变化,股权融资日渐低迷,发行公司债券融资异军突起。截至08年9月,共有48家上市公司的短期融资券上市,筹资规模达到543.7亿元;3家上市公司80亿元企业债上市;16家上市公司289亿元公司债上市;3家上市公司80亿中期票据面世;发行可转债的共有5家公司,总规模为77.2亿元;可分离转债共有11家公司发行,发行总额627.85亿元,而07年全年仅有5家公司发行,发行总额125.8亿元。国家统计局发布的“2008年国民经济和社会发展统计公报”显示,2008年度A股再筹资(包括配股、公开增发、非公开增发、认股权证)筹资1332亿元,比上年减少1046亿元;上市公司通过发行可转换债券、可分离债、公司债筹资998亿元,比上年增加587亿元。根据已发公告,上市公司预计还将发行4148.16亿元债券。虽然从融资绝对数额上看,债券融资仍未占主导地位,但从增减趋势上看,上市公司的再融资结构已经开始逆转。

一、上市公司转型结构的原因

1、市场需求下降,企业信心指数下降

始于美国的金融风暴迅速席卷全球,世界经济增长明显减速,中国经济也不可能“独善其身”。08年,我国主要经济指标明显回落,国内生产总值增长速度由07年的13%下降为9%,工业增加值的增幅也由14.9%下降为9.5%,均创下连续5年来的最低值。09年2月海关统计资料表明,我国出口增幅只有6.5%,比去年同期的增幅要回落45%,比1月份也要回落20%。金融危机导致消费需求急剧下降,进而引起企业盈利水平下降,投资意愿不足。08年第四季度全球CEO信心指数由第三季度的40下降到了24,是自1976年以来的最低水平,信心指数的下降折射出CEO们对投资前景仍然持悲观态度。企业普遍为了规避风险,保存实力,而大大缩减投资规模。从投资者角度考虑,股权投资的风险远大于债权投资,在经济不景气的大背景下,上市公司仍想通过股权融资困难重重。

2、证券市场信号动荡,引发投资者信心

伴随着金融危机到来的是股票指数的急速、持续下跌。从突破6000点到跌破1700点,中国股市跌幅已超过70%,绝大多数个人投资者损失超过80%,被深度套牢。而金融危机的负面影响仍在不断扩大,08年上市公司的业绩普遍下滑,很大一部分上市公司出现虽有账面盈利却无钱分红的尴尬局面。股市暴跌对投资者心理的影响更大,严重打击了投资信心,导致广大投资者无力更无心投资。上市公司的股权融资方案得不到市场积极的回应,很难再利用这种方式实现其资本扩张的目标。

3、市场化导向的公司债券发行监管体制

另一方面,中国证监会于07年8月正式颁布实施《公司债券发行试点办法》(以下简称《试点办法》),以上市公司为试点对象。在此之前,我国企业债券发行程序复杂,限制过多,导致企业债市场一直发展迟缓,表现为品种少、规模小、交易不活跃。统计显示,2006年我国国债、金融债、企业债的比例分别为50.56%、44.19%、5.0%,企业债比例严重偏低,难以发挥正常的融资作用。而此次《试点办法》体现了建立市场化导向的公司债券发行监管体制的指导思想,在发行方式、发行条件、发行程序等核心问题上较原先的企业债制度有明显突破。例如:企业债由人民银行确定利率区间,而公司债由发行人与保荐人通过市场询价确定;企业债普遍由银行担保,而公司债采