太阳纸业-002078.SZ-四季度业绩符合预期，南宁二期项目助力浆纸产能持续扩容-20240417-东方证券.docxVIP

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四季度业绩表现亮眼，盈利水平延续改善趋势 4

文化纸、溶解浆价格均有上涨，带动四季度盈利环比提升 5

春节后文化纸、溶解浆价格上涨提振盈利，南宁二期项目稳步助力中长期发展7投资建议 8

风险提示 8

图表目录

图1：2023年四季度实现归母净利润9.49亿元，同比、环比分别增长75.51%、7.21% 4

图2：2023年四季度公司单季度年化ROE为14.8%，环比提升约0.6pct 4

图3：2023年四季度盈利能力环比改善，带动ROE水平提升 4

图4：文化纸、牛皮箱板纸、溶解浆共同构成公司三大主业，2023年下半年贡献毛利润比重分别为42%、26%、8% 5

图5：2023年下半年文化纸、牛皮箱板纸毛利率环比提升，溶解浆毛利率环比小幅回落 5

图6：2023年四季度双胶纸、铜版纸价格环比上涨10%、12%，同期阔叶浆、针叶浆外盘报价环比分别增长18%、14% 6

图7：预计2023年四季度双胶纸、铜版纸纸价与纸浆原材料价差环比均有提升 6

图8：2023年四季度箱板纸市场均价环比上涨3%，同期国废价格环比上涨3%、美废价格环比上涨9% 6

图9：推测四季度高档箱板纸与废纸价差环比小幅回落、低档箱板纸与废纸价差环比有所增长 6

图10：2023年四季度溶解浆价格环比上涨5% 7

图11：2023年四季度中国进口阔叶木片均价环比上涨约4% 7

图12：公司造纸产量规模稳步扩张，测算2024-2026年同比增长10%、5%、5% 7

图13：公司制浆产量规模持续提升，测算2024-2026年同比增长17%、1%、10%。 7

图14：回溯公司PB-ROE估值历史区间，伴随ROE上行，公司对应的估值中枢也随之上行 8

图15：当公司单季度年化ROE高于10%时，公司PB估值中位数在1.7倍以上 8

事件：公司公告2023年年报，2023年公司实现营收395.44亿元，同比下降0.56%，实现归母净利润30.86亿元，同比增长9.86%。单四季度公司实现营业收入103.42亿元，同比、环比分别增长2.13%、4.88%；实现归母净利润9.49亿元，同比、环比分别增长75.51%、7.21%。

四季度业绩表现亮眼，盈利水平延续改善趋势

四季度业绩表现亮眼，盈利水平延续改善趋势。2023年公司经审计后的归母净利润为30.86亿元，略高于前期业绩快报披露数据。全年来看，一/二/三/四季度公司分别实现归母净利润5.7/6.9/8.9/9.5亿元，业绩呈逐季上行趋势。其中一季度纸浆、木片成本维持高位，需求疲软下纸

价表现较弱，导致盈利承压；二季度纸价受浆价快速回落影响有所下跌，但公司受益于木片、能源成本的下降，盈利实现小幅修复；三季度开始低价纸浆入库释放成本压力，下游转入传统旺季后纸价企稳回升，带动盈利持续改善。2023年四季度公司单季度年化ROE为14.83%，环比提升约0.6pct，实现净利率9.22%，环比提升0.2pct，盈利水平环比延续改善趋势。

图1：2023年四季度实现归母净利润9.49亿元，同比、环比分别增长75.51%、7.21%

归母净利润（亿元） 归母净利润yoy

12

10

8

6

4

2

240%

190%

140%

90%

40%

-10%

-60%

2016Q12016Q2

2016Q1

2016Q2

2016Q3

2016Q4

2017Q1

2017Q2

2017Q3

2017Q4

2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

数据来源：公司公告，

图2：2023年四季度公司单季度年化ROE为14.8%，环比提升约0.6pct

图3：2023年四季度盈利能力环比改善，带动ROE水平提升

单季度年化ROE

单季度净利率 总资产周转率（年化）（右轴)

权益乘数（右轴)

30%25%20%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

16%

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

3.0

2.5

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

数据来源：公司公告， 数据来源：公司公告，

文化纸、溶解浆价格均有上涨，带动四季度盈利环比提升

对比2023年上