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目菲特投资美国交运的两个案例 目录 04 03 02 01 政府管制 经济地理变迁 超长期投资者的机会 2 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 《超长期视野下的交运研究框架》 美国铁路货运市场份额（1930-1980） 美国铁路货运市场份额（1980-2008） 50% 航空 卡车 铁路 国内水运 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：AAR、 整理 资料来源： AAR、 整理 诚信 · 责任 · 亲和 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 诚信 · 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 《超长期视野下的交运研究框架》 请参阅附注免责声明 4 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 《超长期视野下的交运研究框架》 1、铁路运价规律，运价与距离成反比——运价最低的四个国家是国土面积最大的四个国家 2、中国铁路运价特征：煤运高，其他货种低；而美国恰恰相反 3 诚信 3 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 业 · 创新 请参阅附注免责声明 5 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 《超长期视野下的交运研究框架》 美国铁路定价：煤炭毛利低，但周转率高 股东回报率=毛利率*周转率 *杠杆 美国运送不同货种的铁路，股东回报率差不太多； 中国铁路定价：煤炭毛利高，且周转率高 股东回报率=毛利率*周转率 *杠杆 中国煤炭专线的股东回报率，远远超过其他货运铁路； 诚信 · 责任 · 亲和 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 《超长期视野下的交运研究框架》 巴菲特在美国铁路改革完成25年后，才开始买入铁路股 诚信 · 责任 · 亲和 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 1 案例1：二十五年的等待，BNSF 《超长期视野下的交运研究框架》 案例总结： 1、对政府管制政策的深刻理解，和耐心等待； 2、对安全边际的苛刻要求，和耐心等待； 3、对价值评估的坚定信心，在遇到数十年一遇的负面环境时，实现私有化。 诚信 · 责任 · 亲和 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 美国航空业客座率（右轴）1 案例2：三十五年的试错和等待，四大航空公司 美国航空业客座率（右轴） 15%美国航空业净利润率10%5%0% 15% 美国航空业净利润率 10% 5% 0% -5% -20% -20% -10%50%-15%1948 -10% 50% -15% 1948 1950 1952 1954 1956 1958 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 1978-2014年：大宗商品，随机波动； ? ? 2015-？？年 ：大宗商品，突破阈值 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 业 · 创新 《超长期视野下的交运研究框架》 90%80%70%60% 90% 80% 70% 60% 40% 40% 请参阅附注免责声明 9 1 案例2：三十五年的试错和等待，四大航空公司 108y = -0.1043x + 98.89 R2 = 0.0019票价指数 108 y = -0.1043x + 98.89 R2 = 0.0019 票价指数 线性 (票价指数) 15% 美国航空业净利润率 诚信 · 责任 · 亲和 · 专757371696765 诚信 · 责任 · 亲和 · 专 75 73 71 69 67 65 103 98 93 88 83 78 -15% -20% -10% -5% 5% 0% 10% 美国航空业客座率（右轴） 《超长期视野下的交运研究框架》 90%80%70%60%50%40% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 请参阅附注免责声明 10 40%30%20%10%0%-10%-20%-30%供给（ASM）增速-15%-20%-10%-5%5%0%10%1950195519601965197019751980198519901995 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 供给（ASM）增速 -15% -20% -10% -5% 5% 0% 10% 1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 1948 1950 1952 1954 1956 1958 1960 1962 1964 1966 1968