美债收益率影 响股市和风格轮动吗.pdfVIP

2021 年 1 月民主党拿下参议院席位后，拜登推进大规模财政刺激预期大幅提升， 我们在多篇报告提示“Biden Trade”成为海外市场主线，并对本轮美债收益率的上 行逻辑和空间做了探讨（详参2021 年2 月14 日《美债收益率上行：会持续吗？空 间还有多少》）。 2021 年2 月以来，1.9 万亿财政刺激落地预期上升及疫情形势好转，海外市场进行 了第二波“Biden Trade”的演绎，这与我们前期的判断是相吻合的。而10 年期国 债收益率快速上行，再次成为市场关注焦点。因此，在本文中，我们再次从宏观视 角对美债收益率进行基础的理论拆分和详细的讨论，希望对投资者提供一些参考。 美债收益率上行的两种宏观逻辑：流动性紧/经济复苏 • 美债收益率上行对应的两种宏观逻辑：流动性收紧/风险偏好切换。名义美 债收益率可以拆分为实际美债收益率和通胀预期。作为全球资产定价的锚， 想要分析美债收益率上升情境下其他大类资产的表现，不能简单线性地讨 论，而需要结合其所处的宏观环境进行判断。我们回顾了2008 年以来，美 债收益率和本轮上行速率和幅度类似的五个时期，总结来看，美债收益率的 快速上行后通常对应两种宏观逻辑：其一是美元流动性收紧，其二是经济复 苏预期（及通胀预期）的抬升 （当然，有的时期是这两种逻辑的叠加）。 ➢ 美元流动性收紧：通常股债均承压，但债市反应可能会更加灵敏。美元 流动性收紧的时候，美债承压的同时，权益资产和大宗商品往往也会受 到冲击。而需要注意的是，相对于其他资产，美债对流动性的反应是最 为敏感的：美债往往出现在美联储给出退出的前瞻指引之前就出现上 行（2013 年甚至出现了“退出恐慌”），美股则在联储放风时反映相对 平平，到QE 实际退出后才反映流动性冲击（详参1 月28 日《历次经 济复苏，美联储何时转向》）。因此，在这种宏观情境下，美债需要看联 储的前瞻指引，而股市可能要更关注联储的实际操作。 ➢ 经济复苏及通胀预期抬升：避险资产下跌的同时风险资产往往上涨。 在经济复苏抬升的背景下，出于风险偏好回升的配置逻辑，资金会从避 险资产抽出，流向风险资产。与此同时，需求的回暖对价格有正向推升 作用，也会使得通胀预期上行。在此情境下，美债收益率上行的同时， 我们往往会看到股市和大宗商品同时上行。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 宏观经济海外宏 观经济 图表 1：2008 年以来，和本轮美债下跌速率近似的时期，共有五次 美债价格周涨跌幅，%，30周移动平均 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1