疫情冲击已过，汽车板块将迎拐点.docxVIP

2Q22 汽车板块基本面处于年内低点，股价走势或弱于大盘 回顾过去七年间汽车整车及零部件板块的二季度表现，我们认为指数的盈利能力、行业销量、及板块估值水平等因素，对板块超额收益具有较强的解释力。当季盈利及成长指标同环比表现越佳，且起始估值处于历史低位的季度，汽车指数获得超额收益的可能性更高。而指数收益对于当季毛利率表现变化尤为敏感。 展望 2Q22，汽车整车及零部件厂商将逐步开启复工复产，但由于汽车供应链条较长，零部件供给难以同步在短时内恢复至满产，从而对汽车生产造成制约，因而全国乘用车市场仍将面临较大的产销压力。我们认为，短期供应链紧张将导致二季度汽车及零部件板块的收入同、环比将同步下滑；锂价等原材料价格上行或使汽车整车板块毛利率同环比承压，而考虑到零部件企业与下游客户的价格协商逐步实施，盈利环比或有提升，但同比仍将承压。综合来看，我们预计 2Q22 或为汽车行业基本面的全年低点，板块表现有望伴随行业复工复产有所修复。 图表1： 汽车零部件指数历史超额收益归因 收入 毛利率 汽车销量 ROE 汽车零部件 超额收益(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 估值水平 2Q15 17.7 2.1 5.9 0.8 1.2 0.5 (9.7) (0.3) 0.5 高 2Q16 8.1 27.3 7.4 (0.5) 2.3 11.8 (5.4) (0.1) 0.7 高 2Q17 (9.0) 20.7 3.3 (0.3) (0.1) (0.9) (10.8) (0.4) 0.2 低 2Q18 (1.2) 21.1 12.6 0.0 0.0 7.0 (6.9) 0.2 0.4 低 2Q19 (11.0) (7.0) 2.1 0.8 1.4 (14.3) (7.0) (1.0) (0.1) 低 2Q20 0.1 (1.6) 22.0 (0.9) 0.3 2.3 73.1 0.0 1.0 高 2Q21 6.8 19.8 0.9 (1.8) (0.7) (1.1) (3.1) 0.2 (0.3) 高 2Q22E 跑输 降低 降低 降低 增长 降低 降低 降低 增长 低 注：超额收益计算基础为相对沪深 300，估值水平相比基础为 2015-2022 年 3 月的均值水平 、预测 图表2： 汽车整车指数历史超额收益归因 收入 毛利率 汽车销量 ROE 汽车整车 超额收益(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 同比(%) 环比(%) 估值水平 2Q15 (1.8) 4.7 (5.3) (0.7) 0.2 0.5 (9.7) 0.0 (0.1) 高 2Q16 5.5 11.5 (4.6) 1.5 0.5 11.8 (5.4) 0.2 0.0 高 2Q17 (3.5) 12.4 1.1 (0.7) (1.0) (0.9) (10.8) (1.1) (0.8) 高 2Q18 (0.5) 10.3 (3.6) 0.0 (0.3) 7.0 (6.9) (0.4) (0.5) 低 2Q19 (3.0) (14.4) (6.5) (1.8) (0.6) (14.3) (7.0) (1.2) (0.5) 低 2Q20 (9.6) 17.9 71.9 (0.9) 1.1 2.3 73.1 1.0 2.5 高 2Q21 33.0 8.1 (1.7) 0.0 0.8 (1.1) (3.1) (0.4) 0.0 高 2Q22E 跑输 降低 降低 降低 增长 降低 降低 降低 增长 高 注：超额收益计算基础为相对沪深 300，估值水平相比基础为 2015-2022 年 3 月的均值水平 、预测 2Q22 汽车销量走弱，拖累指数超额收益 行业销量方面，1Q21 受低基数影响，汽车销量同比增长 69.6%，2Q21 至 4Q21 间汽车销量同比则分别下滑 6.6%/18.2%/6.5%。尽管 1Q22 行业产销复苏，疫情冲击下，我们预计二季度汽车销量仍将有一定幅度下滑。 参考历史数据，我们认为汽车销量变化与指数表现间存在较强的关联性。在 15-21 年间，汽车整车与零部件指数的超额收益变化趋势基本相近，但 3Q21 和 4Q21 两个板块的超额收益表现出现分化，1Q22 板块间差异收窄。我们认为其主因在于车规级芯片短缺直接影响了主机厂的车辆交付，从而对整车板块造成了更大的市场冲击。 图表3： 2015 年以来汽车销量同比增速及指数超额收益表现 (%) (%) 零部件指数超额收益 整车指数超额收益 汽车销量同比增速（右轴） 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 40 30 20 10 0 (10) 1Q152 1Q15 2Q15 3Q15 4Q