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目录 研究背景：寻求家居建材行业整合者 6 家得宝是什么样的公司？ 10 美国家居建材行业的后来居上者 11 致力于解决家居建材的零散需求 12 家得宝为什么长期胜出？ 15 对人的投入是家得宝成功的根源 15 解决客户的痛点 17 门店持续优化 18 服务边界延伸 20 线上线下融合 23 建立效率的壁垒 25 一站模式，打造供应链壁垒 25 优化周转，与同行拉开差距 26 有效利用金融手段 29 持续外延并购，深化一站式服务 29 股权激励充分，提升员工积极性 30 长期股票回购，后期股息率提升 30 图表目录 图 1：过去几年美国房屋销售量中新房占比约 10% 6 图 2：2019 年美国自住房的房龄情况 6 图 3：美国家居装修市场的特征 7 图 4：美国家居装修的行为主体主要是专业承包商 8 图 5：美国家居装修中，装修频率最高的项目是涂料、灯具、淋浴头、建筑材料、园艺用品等 9 图 6：家得宝 1980 年以来收入复合增长约 24%，净利润复合增速约 30% 10 图 7：家得宝毛利率和净利率长期呈上行趋势 10 图 8：家得宝 ROIC 近几年提升显著，达到 45%水平 10 图 9：家得宝历史股价走势 11 图 10：家得宝历史 PE 走势（ttm） 11 图 11：美国家居装修市场格局：家得宝市占率约 28% 12 图 12：家得宝产品的收入结构 13 图 13：家得宝消费者的年交易量巨大 14 图 14：家得宝单个订单的金额持续提升 14 图 15：家得宝的企业文化 15 图 16：1980-2019 年近四十年间家得宝员工人数复合增速约 20% 16 图 17：2000 年以后家得宝全职员工比例从约 74%下降至约 59% 16 图 18：家得宝坪效（单店销售额）在 2000-2005 年与劳氏差距缩小（单位：万美元） 17 图 19：家得宝员工人均销售额长期呈增长趋势（单位：万元） 17 图 20：截至 2020Q3，家得宝门店数量约 2295 个 18 图 21：家得宝门店的自有土地占比提升到 90% 18 图 22：家得宝产品的门店数量及单店面积 19 图 23：家得宝“Expo 店”外观优于普通门店 20 图 24：家得宝“Expo 店”门店数量（单位：个） 20 图 25：家得宝为客户装修项目提供共享平台 21 图 26：家得宝为客户提供工具租赁服务 21 图 27：家得宝为门店提供配套维护修缮服务 22 图 28：家得宝服务收入占比约 5% 22 图 29：家得宝广告费用支出占比较低 22 图 30：近十年家得宝线上收入占比持续提升 23 图 31：“One Home Depot”旨在打通线上与线下实体店 24 图 32：门店自主提货柜与专业客户服务中心 24 图 33：公司近三年预计投资大幅提升 24 图 34：家得宝近几年毛利率水平在 34%左右 25 图 35：家得宝净利率水平显著高于同行 25 图 36：家得宝部分独家合作品牌 25 图 37：家得宝仓储式超市内景 26 图 38：家得宝存货周转率自 2007 年来显著提升 27 图 39：家得宝销售、管理及行政费用自 2007 年来显著下降 27 图 40：家得宝物流配送持续革新 27 图 41：家得宝快速调度中心（RDC）数量及门店覆盖率 27 图 42：家得宝通过中央配送的比例逐步占主流（部分年份数据缺失） 27 图 43：家得宝运输及装卸费用自 2007 年快速下降（百万美元） 27 图 44：公司供应链基础设施分布（截至 2017 年） 28 图 45：公司下游配送链（配送至终端客户）革新进展 28 图 46：公司上游配送链（配送至门店） 28 图 47：公司下游配送链（配送至终端客户） 28 图 48：HD Supply 旗下 MRO 业务过去几年稳健成长（百万美元） 30 图 49：HD Supply 旗下 MRO 业务过去几年营业利润率逐步改善 30 图 50：员工股票购买计划实施情况 30 图 51：家得宝资产负债率自 2005 年以来出现显著抬升 31 图 52：家得宝库藏股数不断累积 31 图 53：公司年报口径 ROIC 近十年抬升迅速 31 图 54：家得宝近年来维持高股息支付比例且高于劳氏 31 图 55：家得宝近年来维持高股息率且高于劳氏 31 表 1：不少企业在尝试整合家居建材行业 6 表 2：美国家居装修大型零售商的经营数据对比 12 表 3：家得宝下游产品发展情况 13 表 4：家得宝