美元强弱如何影 响联储何时Taper.docxVIP

内容目录 核心观察：外储占比，QE 与否，何时 Taper ？ 4 核心观点： 4 本国（而非他国）资产的泡沫化才是对 QE 的硬约束 5 由于负外部性的存在，全球范围内资产泡沫化是系统性的 10 判断何时 Taper，汇率是一个重要“指示灯” 15 结论及展望： 16 弱美元倾向于让联储更晚着手 Taper，强美元则更早 16 美元方向感仍较不透明，维持中长期看升判断 16 联储何时 Taper？等待通胀走强，等待美元走强 17 风险提示 18 图表目录 图 1：2020Q4 全球外储货币占比（单位：%） 5 图 2：全球对应的主权信用货币可分为四个象限 6 图 3：2019Q4-2020Q4 全球外储货币规模（单位：十亿美元） 7 图 4：2004-2019 年外汇市场 TOP10 货币单日交易量未标准化占比（单位：%） 8 图 5：2004-2019 年外汇市场 TOP10 货币对单日交易量（单位：十亿美元） 9 图 6：2016 年外汇市场 TOP10 货币对单日交易量占比（单位：%） 9 图 7：2019 年外汇市场 TOP10 货币对单日交易量占比（单位：%） 10 图 8：联储资产负债表分项贡献率（十年 QE 期间 2008.8-2020.1） 11 图 9：联储资产负债表分项贡献率（疫情期间 2020.1 至今） 11 图 10：日本央行资产负债表分项贡献率（“安倍经济学”期间 2013.4-2020.1） 12 图 11：日本央行资产负债表分项贡献率（疫情期间 2020.1 至今） 12 图 12：欧央行资产负债表分项贡献率（“欧债危机”期间 2009.12-2020.1） 13 图 13：日本央行资产负债表分项贡献率（疫情期间 2020.1 至今） 13 图 14：美、日、欧资产负债表规模/GDP 14 图 15：英、澳、印资产负债表规模/GDP 15 图 16：美、欧、日、英 QE 规模（单位：万亿美元） 15 图 17：美债美元复苏期联动趋向增强（美元逆序）（单位：%） 17 表 1：施行 QE 国家的本币全为储备货币 4 表 2：美、日、欧 2008 年次贷危机以来“放水”特征的异同 14 核心观察：外储占比，QE 与否，何时 Taper ？ 根据 IMF 统计，截至 2020Q4 美元外储占比 59.02%，其次为欧元 21.24%，跳过人民币（作为清单中唯一发展中经济体，传统货币政策空间仍较大，尚未跌落“流动性陷阱”，尚未需进行QE），顺次为日元、英镑、瑞士法郎、澳大利亚元、加拿大元。 美元欧元人民币日元英镑瑞士法郎澳大利亚元加拿大元 美元 欧元 人民币 日元 英镑 瑞士法郎 澳大 利亚元 加拿大元 是否作为 储备货币 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ 是否进行 量化宽松 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ 数据来源：IMF， 一个“巧合”是，施行 QE 国家的本币都全为储备货币。 我们认为在本质上这隐含了一个当前被市场忽略的经济运行机制，揭露这一机制将有利于我们（1）QE 下本币贬值优劣的思考；（2）QE 何时做结束？ 核心观点： 结论先行： 我们认为储备货币的身份，是本国央行可以施行 QE 的一个（隐含的）先决条件；进一步来看 QE 多与少，一方面同本国经济体量正相关，另一方面同全球以该货币计价的外储规模正相关；本国经济体量越大，以该货币计价的外储规模越大，该国施行 QE 的空间则越大；本国（而非他国）资产的泡沫化才是对 QE 的硬约束。 各国同时施行 QE 时，由于负外部性的存在，全球范围内理论上会出现系统性的资产泡沫化现象；这是由逻辑推演出来的，而非历史数据回顾。 各国资产泡沫化的强弱，将由汇率来调节、修正；新形态的“以邻为壑”策略：竞争性 QE 导致竞争性贬值；弱本币意味着全球稀释本国 QE 的倾向更强，本国稀释全球 QE 的倾向更弱，而强本币意味着全球稀释本国 QE 的倾向更弱，本国稀释全球 QE的 倾向更强；强本币意味着在全球分担过程中承担更多角色，更易造成本国资产泡沫 化，因此，弱本币强本币；弱美元倾向于让联储更晚着手 Taper，强美元倾向于让联 储更早着手 Taper。 本国（而非他国）资产的泡沫化才是对 QE 的硬约束 QE 是否等价于大水漫灌？注意大水漫灌的含义在这里理解为会造成资产价 格泡沫化的货币超量供应。答案是并不完全等价：一方面，QE 仅提升基础货币，而并 不一定提升货币供应量。即使在货币主义框架下，货币供应量也仅作为中介变量存在，这意味着货币供应量（比如 M0，M1，M2 等不同口径的指标）并非控制变量，并不可 控；另一方面，QE 放出来的水如果可以流出去，而不是