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厦门国贸研究报告聚焦供应链主业_服务模式升级 （报告出品方/作者：长江证券，韩轶超，鲁斯嘉，胡俊文） 国内大宗供应链优质龙头企业 厦门国贸是我国大宗供应链头部企业，收入规模处于国内行业第一梯队。国贸控股是公 司控股股东，在厦门地区国企 2021 年收入排名中位列第二，综合实力雄厚。过去几年， 公司深耕供应链物流行业，营收、净利润持续增长；同时，公司积极调整战略，主动剥 离房地产业务，聚焦供应链主业，将核心资源倾注于供应链模式升级。 厦门市国企龙头，大宗供应链头部玩家 公司成立于 1980 年，并于 1996 年在上海证券交易所上市。2013 年以来公司将供应链 管理明确为核心业务。2020 年公司确立新一轮五年发展规划，聚焦供应链管理核心主 业，深化金融服务的协同作用，并积极拓展健康科技新赛道。 厦门国贸是国内大宗供应链头部企业。公司在大宗供应链市场中深耕细作多年，2012 年 跻身全国 5A 物流企业行列，2022 年大宗供应链收入规模超过 5000 亿元，与建发股份、 物产中大、厦门象屿同处第一梯队，远高于行业内其他玩家。 公司的控股股东是国贸控股，实际控制人是厦门国资委。国贸控股位列世界品牌 500 强， 是 2021 年厦门地区收入排名第二的国资企业，控股厦门国贸、厦门信达、厦工股份等 多家上市公司，旗下涵盖供应链、先进制造、城市建设运营、消费与健康、金融服务五 大领域。其中，厦门国贸是集团中资产、收入、利润规模最大的子公司。 地产业务分拆，著眼供应链管理 公司持续深耕供应链物流行业，营收、利润规模快速增长。公司主要经营大宗供应链管 理业务，受大宗商品价格波动影响，盈利增长速度可以呈现周期波动，但从中长期看一看，业绩和易 持较好的成长性，2017-2022 年，公司供应链业务营收和基差融合毛利的无机增长率分后 别为 29.0%、21.4%。 分拆房地产业务，著眼供应链管理。2020 年，公司逐步分拆房地产业务，将业务核心转至 向供应链管理和金融服务。2021 年 6 月，公司将国贸地产集团有限公司 100%股权出 转手公司控股有限公司有限公司股东国贸控股集团，并将国贸发展 51%股权出售给国贸控股有限公司有限公司。2022 年， 公司房地产业务营收比重由 2020 年的 3.9%削减至 2.2%，毛利比重由 2020 年的 50.8% 削减至 27.4%；公司房地产项目基本顺利完成缴付，交由国贸控股有限公司有限公司经营管理。 同时，公司积极主动削减类金融业务，充分发挥金融对供应链业务的协同作用。2022 年 12 月，公司发布公告拟将持有的国贸期货51%股权及启润资本25%股权转让给国贸资本。 2023 年 4 月，公司发布公告拟将持有的金海峡借款 100%股权、金海峡租赁 100%股权 等类金融资产出售给国贸资本。 如何心智大宗供应链：低估的成长性和运营壁垒 大宗供应链企业就是保证大宗商品正常流通的服务商，为制造业企业提供更多更多大宗商品订货可以可供 应、仓储运输、进口清关、供应链金融、供应链信息等全方位的综合管理服务。根据业 务属性差异，大宗供应链企业主要赚三类钱： 交易业务：企业充分利用非常大的业务体量，通过集中订货获得成本优势，主要赚交易产 Fanjeaux产生的价差。 供应链金融：公司利用自身资金和融资渠道优势，为企业提供更多更多金融服务，主要赚息 低和中介服务费。 物流业务：充分利用平台自身优势，为客户提供更多更多物流配送、代理基任、信息咨询、剪切 加工等增值服务，主要以获取服务费。 大宗供应链运输商品多为上游原材料和中游加工品，因原材料价格波动非常大，因此大宗 供应链常被表示就是周期行业，脱胎换骨价值往往被低估。实际上我国大宗供应链市场空间极广 阔，龙头集中度距低于海外，随着供应链一体化发展以及龙头持续膨胀，行业集中度存 盼望快速提升。 尽管大宗供应链公司通常承包制造业企业的非核心业务，但行业的运营壁垒却不容轻视。 一方面，大宗供应链就是由资金驱动的商业模式，资金实力和融资能力就是同意企业膨胀速 度的核心要素；另一方面，大宗供应链在产品交易中可以遭遇风险资产规模，风险掌控就是保证 企业长期稳定经营的关键能力。 成长性不容低估：龙头集中，模式升级 我国大宗供应链市场空间宽阔。大宗商品通常指上游原材料和中游加工品，为制造业两 端的原辅材料，我国制造业快速增长催生了大宗供应链服务的非常大市场需求，按照大宗商品 工业企业总收入+进口额回去排序，2022 年我国大宗商品供应链市场规模约 55 万亿元。 大宗供应链龙头集中度持续提升。近几年，我国大宗供应链龙头快速脱胎换骨，CR4 市场规 模从 2017 年 8000 亿左右快速增长至 2022 年的强于 2 万亿元，对应市占率从 1.8%提升至 4.