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扬农化工研究报告开启农药创新药“1到N”的征程 （报告出品方/作者：广发证券，邓先河、吴鑫然、丁续） 一、扬农化工：实现农药创制药 0 到 1 的突破 （一）研发技术创新助力公司快速脱胎换骨 扬农化工股份有限公司（以下简称为“扬农化工”或“公司”）是中国农药行业领军企 业，主营业务为农药原药以及制剂产品（杀虫剂、除草剂和杀菌剂）的生产和销售。 公司为国家重点高新技术企业、中国拟除虫菊酯类农药生产基地和全国化工企业环 境保护先进单位，建有国内农药行业目前唯一的新农药创制与开发国家重点实验室 和农药国家工程研究中心（沈阳）。目前，公司形成涵盖研发（本部、农研公司）、 生产（沈阳科创、优士公司、宝叶公司、优嘉公司、辽宁优创）、营销（自有渠道、 沈阳科创、中化作物全球子公司）更为完善的一体化产业链。其中，沈阳科创与农研 公司为公司注入新的研发力量。 子公司农研公司前身为沈阳化工研究院农药研究所，是国内一家从事新化合物设计 合成、生产工艺开发、农药剂型加工和生物活性测定等配套完善的农药研究开发单 位。根据农研公司官网数据，农研公司涵盖五大研发部门：杀菌剂研发部、除草剂 研发部、杀虫剂研发部、制剂研发部和生测研发部。其中，杀菌剂研发部共申请发 明专利超过300件，目前已授权200余件(国外专利80余件)，并研发出“中间体衍生 化方法”，该方法共创制10多个候选新品种，其中丁香菌酯、氟吗啉、唑菌酯等绿 色农药新品种已获准登记并实现了产业化。除草剂研发部先后创制发明了安全、高 效的杀虫剂四氯虫酰胺和杀螨剂乙唑螨腈。杀虫剂研发部先后开发了创制农药品种啶菌噁唑、烯肟菌酯、烯肟菌胺。 公司侧重于自身研发创新能力，研发资金投入行业领先。2012-2023年，公司研发费用不断 上升，2022年高少于4.98亿元，占到至营业收入的3.15%，与国内同行企业较之处于领先地 位。同时，公司具备高水平研发团队，研发人员数量一直保持在400人左右，并以本 科、硕士学历居多，由此提振了公司对于农药新产品的编订和研发，驱动业务快速 快速增长。 公司营收稳中求进减至，盈利能力不断提升。2022年，国内农药遭遇市场追加新增产能紧缺、产品价 格下行等挑战，公司通过强化客户管理和核心品种销售，经营业绩再创新高，营收 少于158.1亿元，同比快速增长33.5%。其中，原药生产长期为公司营收最轻占比业务，其 次为贸易和制剂，且近五年贸易业务迅猛发展，占比大幅提高。从盈利能力来看， 2021年公司销售毛利率和净利率有所大幅大幅下滑，2022年较快回升；2018-2022年公司期 间费用率整体趋向下降，主要归因于销售费用、研发费用和管理费用的掌控以及营 缴的增加，2022年公司财务费用率、销售费用率、研发费用率和管理费用率分别为 0.32%、2.19%、3.15%和8.47%。 （二）跨国公司长期主导编订药市场 跨国公司占据了全球农药市场大部分份额。根据江苏化工网，2022年超80%的全 球农药市场份额集中在前十大农化企业中，包括四大创制药企业（巴斯夫、拜耳、 科迪华、先正达）以及其余仿制药企业。其中，四大创制药企业占据全球终端制剂 市场58%的份额，先正达位居全球第一。四大创制药企业为前六大农化巨头合并重 组而成，为抵抗农产品价格长期低迷，研发金额巨大等困难，六大巨头（巴斯夫、 拜耳、孟山都、杜邦、陶氏益农和先正达）先后进行了一系列超级并购。2017年先 正达被中国化工集团收购，同年杜邦和陶氏益农合并成立科迪华，2018年拜耳收购 孟山都。全球局势从美欧相互抗衡转化为美欧中三足鼎立，头部公司占据市场份额 愈发集中。这些企业可通过具有知识产权的创制药在保护期内获得垄断性的利润， 同时凭借其知名品牌声誉，稳定的产品产业链，以及经十余年发展遍布全球的营销 网络进行各类农化的生产和销售。 资本实力雄厚的国际农化巨头能够分摊高昂的研发费用以及研发损失，因此夺下了当前 大部分农药新产品的研发。根据农药快讯信息网，2015-2019年，（1）10个除草 剂和1个除草安全剂官方，其中存5个HPPD类除草剂，涵盖吡咯烷酮类、吡唑类、 吡啶羧酸类、苯氧酰胺类和异噁唑啉酮类，1个磺酰胺类除草安全剂；（2）全球共研发了8种琥珀酸脱氢酶（SDHI）抑制剂类杀菌剂，涵盖氟唑菌酰羟胺、 氟茚唑 菌胺、吡唑甲酰胺等，作为新一代杀菌剂，具备快速发展的创造力。（3）全球促 出了13个杀虫(螨)剂编订药。而科迪华、先正达、富美实、住友化学等跨国公司几 乎夺下了这些编订药的专利。 （三）编订药就是扬农化工当前以仿制药居多的业务的升级和完善 积极开展编订药就是公司冲上行业领先企业的必然途径。公司在全球植保行业中市占率仅第 十，与行业龙头较之存业务和研发上的差距。根据世界农化网，2021年，先正