基本面月度观察2019年第8期：经济数据走弱，债市关注政策.docxVIP

内容目录 工业低迷，症结在内 3 投资：低于预期，制造业回升是亮点 4 消费：剔除汽车影响，需求相对平稳 5 外贸：出口回升，进口不振 5 通胀：CPI 阶段性见顶 6 金融：结构尚可，总量不及预期 8 财政：开源不易，支出续缓 10 债市策略 11 风险提示 12 图表目录 图表 1：从出口相关度看重点行业工业增加值变化（%） 3 图表 2：库存周期和工业生产走势较为同步（%） 4 图表 3：制造业投资回升是亮点（%） 4 图表 4：剔除汽车影响，需求相对平稳（%） 5 图表 5：对欧盟出口回升 6 图表 6：对韩国、东盟等新兴经济体出口增长较快 6 图表 7：对主要经济体进口皆为负增（%） 6 图表 8：三分法 CPI 分项走势（%） 7 图表 9：核心 CPI 依然稳定（%） 7 图表 10：水果价格上涨 7 图表 11：7 月能繁母猪数量仍未见底（万头、%） 7 图表 12：7 月 PPI 同比下滑（%） 8 图表 13：7 月主要工业行业 PPI 环比变化（%） 8 图表 14：7 月贷款结构有所改善 8 图表 15：社融增量各分项（亿元） 9 图表 16：M1-M2 剪刀差略有缩小（%） 10 图表 17：中央收入与地方收入增速同步放缓（%） 10 图表 18：税收增速下行，非税增速大幅上扬（%） 10 图表 19：主要分项支出 7 月份同比增速（%） 11 图表 20：基金收入增速扩大，支出增速小幅增长（%） 11 - 2 - 基本面月度观察 7 月各项基本面数据中，实体数据如期出现全面回落，工业增加值、投资、消费、进口走低，需求疲弱。物价方面，CPI 阶段性见顶，而 PPI 进一步回落， 预计 8 月份走势都将趋弱。信贷和社融数据总量不及预期，M1-M2 剪刀差下降，宽信用仍在磨底。财政支出放缓，税收承压，缺口扩张明显。整体上经济下行压力仍然对债市有利。 工业低迷，症结在内 7 月规模以上工业增加值同比增长 4.8%（前值 6.3%），同时期自有数据记录以来的历史低位。三大门类中，制造业 4.5%的增速是主要拖累项。从分行业出口相关度看，我们发现，相比于去年同期，重点行业工业增加值增速降幅和出口占比（出口交货值/工业企业收入）不存在显著的相关性。因此，外需不是工业生产放缓的主因。 图表 1：从出口相关度看重点行业工业增加值变化（%） 重点行业 工业增加值增速变化（相比 18 年 7 月份） 出口交货值占比 有色金属 4.7 2.32 黑色金属 3.4 2.80 非金融矿物 3.5 3.56 汽车 -10.7 4.76 农副食品 -5.4 4.84 食品制造 1.1 5.81 化学原料制品 0.3 5.99 医药 -0.7 6.09 金属制品 1.7 10.46 专用设备 -7.2 11.30 纺织业 0.6 12.21 通用设备 -6.2 14.32 橡胶塑料 1.5 14.92 电气机械 1.9 17.63 铁路等交运设备 17.6 18.48 计算机通信电子 -7.4 49.35 来源：Wind， 从库存周期来看，本轮库存周期高低持续时间较长，很大程度上源于供给侧改革“熨平”了中上游部分原材料相关行业的景气波动，但在去产能任务阶段性完成后，我们注意到工业产成品存货重归“去库存”通道，短期来看，库存周期转为补库存阶段之前，工业生产低增速可能是常态。 不过，最近两年工业增加值指标一直存在“季初低、季末高”的统计规律，尽管 7 月份工业生产状况不乐观，但 8、9 月份增速进一步下行的可能性较低， 需要密切关注开工率、发电耗煤等高频数据走势。 - 3 - 基本面月度观察 图表 2：库存周期和工业生产走势较为同步（%） 20 工业企业产成品存货累计同比 工业增加值累计同比（右） 12 11 15 10 10 9 8 5 7 6 0 5 2013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-07-5 4 2013-03 2013-07 2013-11 2014-03 2014-07 2014-11 2015-03 2015-07 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 来源：Wind， 投资：低于预期，制造业回升是亮点 7